안티아 제니, 약한 시장 분위기로 좋은 밸류에이션 갈증 느낄 듯

핵심 요약
안티아 제니, 홍콩 상장 계획 재개... 작년 상반기 이익 12% 감소, 매출 6.4% 증가
버블티 체인 운영사, 작년 6월 말 기준 약 8,500개 매장 보유

정슈이퉁 기자

2021년 6월, 나유키(2150.HK)가 홍콩 최초의 버블티 상장기업이 되며 451배 청약 과열 현상을 보였다. 하지만 수천 개의 신규 매장 오픈으로 중국의 프리미엄 차 음료 시장이 포화 조짐을 보이면서 이 거품은 빠르게 꺼졌다.

업계 유일의 상장사였던 나유키 주가는 산업의 성장통을 반영해 IPO 가격 이하로 빠르게 하락했고, 지난 3년간 하락세를 보이며 한때 공모가 대비 90% 이상 하락하기도 했다.

이제 중국의 포화된 프리미엄 차 시장의 많은 경쟁사들이 2차 상장 물결을 타고 시장에 나오고 있다. 안티아 제니(상하이) 인더스트리얼도 지난달 말 홍콩 증권 당국에 갱신된 상장 설명서를 제출했다. 미슈에, 구밍, 차바이다오(2555.HK)와 같은 경쟁사들도 약 1년 전 IPO 설명서를 제출한 바 있다.

그러나 결국 차바이다오만이 지난 4월 시장에 상장되었다. 첫 거래일에 주가가 40% 가까이 폭락하며 IPO 투자자들에게 큰 손실을 안겼다. 10월 잠시 반등했지만 곧 다시 하락세로 돌아서 현재 IPO 가격 대비 40% 가량 낮은 수준에서 거래되고 있다.

비슷한 사태를 우려한 중국 증권 당국은 지난 9월 중국 버블티 체인들의 추가 역외 IPO를 중단시켰고, 지난해 말에야 다시 허가를 내리기 시작했다.

안티아 제니는 중단됐던 상장을 재개한 첫 기업 중 하나다. 그러나 업계는 여전히 견고한 기반을 잡지 못한 상태다. 이는 나유키가 작년 상반기 적자로 돌아선 것과 차바이다오가 중간 배당을 취소한 것(비록 나중에 주주들을 달래기 위해 특별 연말 배당을 발표했지만)에서도 잘 드러난다.

소도시 집중 전략
어려운 시장에서 경쟁하고 승리하기 위해 안티아 제니는 매우 유사한 제품을 만드는 경쟁사들과 차별화를 시도했다. 홈메이드 느낌의 브랜드로 북중국 출신임을 강조하며, 버블티 열풍을 주도했던 트렌디한 헤이티와 나유키, 그리고 전국적인 입지를 가진 미슈에와 차바이다오와는 대조를 이룬다. 안티아 제니는 지금까지 주로 북중국 지역에 머물며 하위 시장의 버블티 소비자들을 만족시키는 데 집중해왔다.

'하위 시장'이란 표현은 회사의 상장 설명서에서 자주 언급된다. 이는 3선 이하 도시, 읍면, 농촌 지역을 가리키는데, 베이징이나 상하이 같은 대도시에 비해 소비력은 제한적이지만 인구가 많고 땅이 넓은 지역을 말한다. 따라서 이런 지역의 사람들은 지출 대비 더 높은 가치를 요구한다.

안티아 제니의 공시에 따르면, 3선 이하 도시에 위치한 매장 비율이 2021년 48.8%에서 작년 6월 말 50.3%로 증가했는데, 이는 주요 경쟁사들보다 높은 수준이다.

상장 설명서에 인용된 제3자 데이터에 따르면, 이러한 3선 이하 도시의 신선 차 시장은 2023년부터 2028년까지 중국에서 가장 빠르게 성장하는 부문이 될 것으로 예상되며, 총상품거래액(GMV) 기준 연간 22.8%의 성장이 전망된다. 3선 이하 도시의 차 전문점은 인구 100만 명당 평균 273개로, 1선 도시의 474개보다 훨씬 적어 상당한 성장 여력이 있음을 시사한다.

규모가 크지만, 회사는 아직 경쟁사를 앞서는 지표를 찾지 못했다. GMV 기준 시장점유율에서 4.6%로 5위에 그쳐, 20.2%를 차지한 선두 미슈에에 크게 뒤진다. 가격 측면에서는 제품 가격이 대체로 7~22위안 사이로, 미슈에의 최저가 수준인 2~8위안보다는 높지만 10~20위안대의 프리미엄 브랜드보다는 낮다. 다른 '1위' 타이틀을 찾지 못해 '북중국 지역 신선 차 음료 브랜드 1위'라는 표현을 사용하고 있다.

낮은 매장 오픈 비용
'1위' 타이틀을 찾는 것이 항상 이렇게 어려웠던 것은 아니다. 회사는 2022년부터 2023년 사이 중국 상위 5개 신선 차 체인 중 매장 수와 GMV 성장률 면에서 가장 빠르게 성장했다. 매장 수는 2021년 말 3,776개에서 2024년 6월 말 8,437개로 2배 이상 증가했다. 대부분의 매장을 운영하는 프랜차이즈 가맹점주들의 매력적으로 낮은 비용 덕분에 이렇게 빠르게 매장망을 확장할 수 있었다. 2023년 말 기준 안티아 제니 매장 개설 평균 비용은 27만 5,000위안(3만 7,550달러)으로, 업계 평균인 35만 위안을 크게 밑돌았다.

회사는 하위 시장 기반 구축에 자원을 집중하고 있으며, 이는 새 매장 개설 비용이 낮은 덕분에 가능하다. 약 5,000명에 달하는 가맹점주 중 30%가 2개 이상의 매장을 운영하고 있다. 중국의 한 지역에 집중함으로써 때로는 외진 도시에 있는 목표 시장과 더 가까운 곳에 창고와 물류 센터를 운영할 수 있어 가맹점주들에게 더욱 매력적이다.

성장 전략 외에도 투자자들을 유치하는 또 다른 핵심 요소는 상승 여력을 충분히 남길 만큼 낮은 밸류에이션을 책정하는 것이다. 나유키가 2021년 상장을 신청했을 때 주가수익비율(P/S)은 30배를 넘었지만, 2023년에야 처음으로 흑자를 냈고 작년에는 다시 적자로 돌아섰다.

차바이다오도 수익을 내고 있으며, 지난해 4월 IPO 당시 주가수익비율(P/E)은 20배였다. 그 이후 주가가 40% 하락했지만, 작년 상반기 이익도 40% 하락해 후행 P/E 비율은 크게 변하지 않았을 것으로 보인다.

이익 압박 받는 상황
많은 경쟁사들과 마찬가지로 안티아 제니의 이익도 과열된 시장에서 압박을 받고 있다. 작년 상반기 이익은 전년 동기 대비 12% 감소한 약 1억 6,800만 위안으로, 연환산하면 3억 4,000만 위안(4,600만 달러)에 불과하다. 같은 기간 매출은 6.4% 증가한 16억 6,000만 위안으로, 2023년 전체 52% 매출 성장률에 크게 못 미쳤다.

이러한 부진한 실적으로 인해 3억 달러로 추정되는 상장 자금 조달 목표 달성이 어려울 수 있다. 따라서 투자자들의 관심을 끌기 위해 안티아 제니는 이전에 목표했던 것보다 더 낮은 밸류에이션에 만족해야 할 수 있다. 이는 곧 조달 금액이 줄어들 수 있다는 의미다. 하지만 이처럼 치열한 업계에서 투자자들을 설득하기 위해서는 이러한 타협이 필요할 수 있다.