알리바바, 새로운 AI 국면 앞두고 저평가 신호 점등

알리바바(BABA)의 2025년 초과 성과는 클라우드와 AI가 주도하는 새로운 사이클에 힘입어 성장주로의 재평가를 명확히 반영하고 있다. 9월 들어 주가는 급등세를 타며 주당 150달러를 돌파했으며, 이는 현재 알리바바 강세론자들이 의지하는 중요한 지지선이 되었다.

이 중국 거대 기업은 이제 명실상부한 국내 하이퍼스케일러로 자리매김했으며, 압도적이고 억제하기 어려운 수요를 충족할 충분한 용량을 구축하기 위해 매우 강력한 현금흐름의 상당 부분을 AI 인프라에 투입하고 있다. 11월 25일 발표된 실적은 대규모 투자로 인해 일시적으로 압박받는 수익성을 보여줬지만, 실제로는 투자자들이 찾던 정확한 확인이었다. 이후 거래 세션에서의 반응이 미온적이었음에도 불구하고 말이다.

이러한 투자의 수익이 나타나기 시작하고 이익이 확대되면 실적은 자연스럽게 정상화될 것이다. 내 견해로는 이것이 의미 있는 밸류에이션 비대칭성을 드러내며, 이는 내가 알리바바 주식에 대해 계속해서 매수 의견을 옹호하는 주요 이유 중 하나다.

중국 AI 붐의 초기 단계

알리바바는 진정한 중국 하이퍼스케일러의 부활을 상징하게 되었으며, 클라우드 인텔리전스 사업부는 이제 미국 빅테크 기업들과 점점 더 유사한 성장 수준을 보이고 있다.

11월 말 발표된 최근 9월 분기 실적에서 강조된 바와 같이, 이 중국 거대 기업은 클라우드 인텔리전스 그룹에서 전년 대비 34% 성장을 기록했다. 이는 AI 제품의 세 자릿수 확장, Qwen LLM의 강력한 채택, 그리고 가장 중요하게는 이미 투입된 약 170억 달러에 더해 향후 3년간 AI 인프라에 전념할 약 520억~550억 달러의 자본 지출 계획에 힘입은 것이다.

클라우드 사업에 대한 이러한 수준의 자본 투입은 사실상 알리바바가 서구의 마이크로소프트(MSFT), 아마존(AMZN), 알파벳(GOOGL)을 추진했던 것과 같은 종류의 AI 하이퍼스케일러 사이클에 진입했음을 의미한다. 그리고 이는 향후 회사의 가장 큰 전략적 동력이 될 것으로 보인다. 특히 클라우드는 일반적으로 전자상거래보다 훨씬 강력한 마진을 가지며 주가 배수를 완전히 재편할 잠재력을 가지고 있기 때문이다.

클라우드와 AI가 중심 무대를 차지하고 알리바바를 중국 AI 사이클의 자연스러운 승자로 자리매김시키면서, 회사는 또한 상장폐지 우려와 정치적 리스크의 점진적 완화를 보고 있다. 이는 지난 몇 년간 알리바바 ADR에 부담을 주었던 실존적 압박의 상당 부분을 제거하는 것이다.

알리바바의 마진 하락은 올바른 이유 때문

전반적으로 알리바바의 최근 실적은 가속화되는 성장의 그림을 그렸으며, 회사는 전년 대비 5%의 연결 매출 성장(전 분기 대비 3% 증가)을 달성했다. 이는 주로 클라우드 사업과 즉시 소비 제품에 초점을 맞춘 초고속 배송 모델인 퀵커머스 부문에 의해 주도되었다.

그러나 자본 지출이 44억 달러로 급증하고(전년 대비 85% 증가) 연구개발비가 26% 증가하면서(클라우드가 주요 동력), 알리바바는 이익이 전년 대비 71% 급락하고 영업이익이 전년 대비 86% 감소했다. 분명히 이러한 마진 압박은 운영상의 문제로 보이지 않으며, 오히려 계획되고 일시적인 것으로, AI 주도 사이클의 초기 단계와 완전히 일치한다.

또한 알리바바가 막대한 잉여현금흐름을 창출하는 핵심 전자상거래 사업을 통해 AI 인프라 구축 자금을 전적으로 조달하고 있다는 점도 주목할 만하다. 이는 회사가 추가 부채를 떠안거나 특별한 조치에 의존할 필요가 없었음을 의미한다.

자연스러운 추세는 이 인프라가 성숙해짐에 따라 마진이 개선되는 것이며, 이는 서구의 3대 하이퍼스케일러에서 본 것과 같다. 그리고 중국 내 엔비디아 칩 금지 조치로 인해 국내 기업들은 이제 현지 칩에 의존하고 중국 내에서 모델을 훈련시켜야 한다. 이는 궁극적으로 알리바바 클라우드와 기타 중국 하이퍼스케일러에 대한 신뢰를 강화한다. 다시 말해, 전반적인 배경은 중국 클라우드 시장에 대한 명확한 순풍을 시사하며, 향후 몇 년간 강력한 가속화가 예상된다.

알리바바의 배수는 높아 보이지만 서류상으로만

알리바바의 투자 논리를 밸류에이션 관점에서 보면, 여전히 매우 구체적인 비대칭성이 존재한다고 주장하고 싶다. 그렇다, 주식은 이제 주당순이익의 21.9배에 거래되고 있으며, 이것이 지난 5년간 평균 약 13.8배 대비 의미 있는 재평가를 나타낸다는 것은 의심의 여지가 없다.

그러나 이 높은 배수가 오해의 소지가 있다고 믿을 만한 충분한 이유가 있다. 9월 분기의 급격한 연간 하락으로 강조된 알리바바의 실적은 자본 지출 급증과 현재 구축 중인 대규모 AI 인프라로 인해 일시적이고 인위적으로 억제되어 있다. 향후 3~5년간 자연스러운 추세는 실적이 정상화되고, 그에 따라 배수가 역사적 중간값에 가깝게 회귀하는 것이다. 따라서 현재 배수가 비싸다고 주장하지 않을 것이다.

그리고 지난 5년간의 약 13배 주당순이익 배수가 규제 단속, 팬데믹, 상장폐지 우려, 무너진 기관 신뢰의 환경에 의해 형성되었다는 점을 고려하면, 사업이 이제 세 자릿수 AI 매출 성장, 미국 빅테크 기업들과 비교할 만한 하이퍼스케일러 수준의 자본 지출, 중국으로 돌아오는 투자 흐름, 그리고 AI와 연결된 모든 것에 대한 글로벌 재평가를 보여주는 오늘날 유사한 선행 배수로 거래되는 것은 사과와 오렌지를 비교하는 전형적인 사례처럼 보인다.

알리바바는 매수, 보유, 매도 중 무엇인가

알리바바에 대한 컨센서스는 단 하나의 이상치만 없었다면 거의 만장일치로 강세였을 것이다. 지난 3개월간 발표된 18개 애널리스트 의견 중 17개가 매수이고 단 1개만 보유다. 평균 목표주가는 202.96달러로, 최근 주가 대비 약 26%의 상승 여력을 시사한다.

알리바바의 진짜 상승 여력은 여전히 앞에

올해 알리바바의 강력한 상승세 이후에도, 그리고 9월 분기가 특별히 놀라운 것을 제공하지 않고 단지 가속화된 AI 인프라 투자에 대한 예상된 마진 트레이드오프를 확인했음에도 불구하고, 회사는 여전히 하이퍼스케일러 성장 스토리의 초기 단계에 있다고 할 수 있다. 대부분의 가치 창출은 여전히 앞에 있으며, AI와 클라우드 생태계가 확장되고 현재 자본 지출 사이클의 수익을 보여주기 시작하면서 나타날 것이다. 최근 실적이나 경영진 논평에서 다른 방향을 가리키는 것은 없다.

더 멀리 내다보면, 밸류에이션 격차는 더욱 명확해질 것이며, 투자자들에게 장기적 관점에서 알리바바에 대한 강세 입장을 유지할 충분한 이유를 제공할 것이다. 나는 이 주식에 대한 매수 의견을 재확인한다.