오픈도어의 급등세가 재앙으로 끝날 수 있는 이유

오픈도어 테크놀로지스 (OPEN)는 올해 주식시장에서 가장 눈에 띄는 성과를 낸 종목 중 하나로 부상했다. 하지만 이는 회사의 근본적인 사업이 여전히 지속적인 구조적 문제와 씨름하고 있는 상황에서 나온 결과다. 헤드라인은 유망한 턴어라운드 중인 회사의 모습을 그리고 있지만, 그 표면 아래에는 훨씬 더 위태로운 현실이 자리하고 있다. 높은 리스크, 급격한 변동성, 그리고 여전히 지속 가능한 기반을 찾기 위해 고군분투하는 비즈니스 모델로 정의되는 현실 말이다.

이번 분석에서는 주가의 인상적인 랠리를 이끈 주요 동력을 살펴보고, 왜 이 회사의 스토리가 계속해서 투자자들의 관심을 끌고 있는지 탐구할 것이다. 동시에 매우 다른 이야기를 들려주는 펀더멘털을 직시하는 것이 필수적이다. 이러한 심층 지표들은 오늘날의 낙관론이 투자자들을 실망으로, 어쩌면 심각한 실망으로 이끌 수 있음을 시사한다. 이것이 궁극적으로 필자가 이 주식에 대해 약세 입장을 취하는 이유다.

OPEN의 강세 내러티브를 부추기는 요인

"오픈 군단"이라 불리는, 이 주식을 중심으로 결집한 느슨하게 조직된 개인투자자 집단에게 물어본다면, 이야기는 경영진 교체에서 시작된다. 9월, 오픈도어는 쇼피파이의 전 최고운영책임자였던 카즈 네자티안을 CEO로 영입했다. 공동 창업자인 키스 라보이스와 에릭 우가 이사회로 복귀했으며, 라보이스는 이사회 의장이 되어 코슬라 벤처스와 함께 약 4천만 달러의 지분 투자를 단행했다.

이것만으로도 주가 상승의 충분한 이유가 될 수 있었지만, 진정한 인터넷 컬트 방식으로 이 주식은 밈 주식의 특성을 띠게 되었다. 급증하는 거래량, 헌신적인 온라인 강세 커뮤니티, 그리고 높은 공매도 비중이 그것이다. 현재도 오픈도어 주식의 약 21%가 공매도 상태다.

결정적인 순간은 9월 말, 세계에서 가장 정교한 트레이딩 회사 중 하나인 제인 스트리트가 5.9% 지분, 당시 약 3억 6천만 달러 상당의 약 4천4백만 주를 보유하고 있다고 공시했을 때였다. 개인투자자들에게 이것은 기관의 검증처럼 보였다. 오픈도어에게는 여름 중반 수준에서 400% 이상 상승한 움직임에 추가 연료를 제공했다.

그리고 이 모든 것에 더해 새로운 내러티브가 등장했다. 오픈도어는 이제 단순한 주택 매매업자가 아닌 소프트웨어 및 AI 기반 플랫폼으로 간주되고 있다. 네자티안은 오픈도어를 "AI 회사"로 규정하고 2026년 말까지 순이익 손익분기점 달성을 공개적으로 약속했다. 그는 주택 가격 책정, 재고 관리, 구매자와 판매자 모두의 마찰 감소를 위한 자체 도구 모음을 활용하여 이를 달성하겠다는 목표를 세웠다.

이 모든 요소를 합치면 유혹적으로 단순하게 들리는 강세 논리가 나온다. 새로운 리더십, 더 명확한 초점, 충성스러운 개인투자자 기반, 가시적인 비용 절감, 그리고 작은 점유율만으로도 오늘날의 수십억 달러 밸류에이션을 정당화할 수 있는 거대한 주택 시장이 있다.

그러나 필자는 다른 견해를 가지고 있다.

스토리 뒤에 숨은 구조적 균열

문제는 새로운 수사와 주가 폭등 아래에서 핵심 경제성이 실제로 변하지 않았다는 것이다. 오픈도어는 여전히 주택을 매입하고, 대차대조표에 보유하고, 얇은 마진으로 재판매하는 사업을 하고 있다. 이것이 변동성이 큰 시장에서 많은 지역적 마찰을 동반하는 자본 집약적 모델이라는 것은 쉽게 알 수 있다. 질로우 (Z)가 얼마 전 비슷한 시도를 했다가 큰 손실을 입고 철수한 것을 기억할 것이다.

최근 실적 보고서는 이러한 우려를 진정시키는 데 거의 도움이 되지 않았다. 3분기에 오픈도어는 약 9억 1,500만 달러의 매출을 기록했다. 이는 월가 추정치를 상회했지만 전년 대비 약 3분의 1 감소한 수치로, 거래량이 호황기 수준을 훨씬 밑돌았기 때문이다. 회사는 여전히 순 기준으로 약 9천만 달러의 손실을 기록했으며, 총 마진은 7%를 약간 상회하는 수준에 머물렀다. 이는 주택 재고 리스크를 부담하는 사업으로서는 명백히 얇은 마진이다.

경영진은 "기여 이익"과 기타 조정 수치를 강조하지만, 냉혹한 진실은 회사가 역사상 한 번도 수익성 있는 해를 기록한 적이 없다는 것이다. 올해 매출은 약 40억 달러로 예상되는데, 이는 2022년의 156억 달러에서 감소한 수치로, 확장 가능한 기술 플랫폼이라고 주장하는 회사에서 기대할 수 있는 궤적과는 거리가 멀다.

모기지 금리와 지역 주택 사이클에 대한 높은 민감도, 재고 담보 차입을 지속적으로 재융자하고 롤오버해야 하는 필요성 같은 리스크를 더하면, 필자는 회사가 어떻게 긍정적인 수익을 유지할 수 있을지 보이지 않는다.

칼날 위의 밸류에이션

주식이 저렴한 편에 가치평가되었다면 이 모든 것을 받아들이기가 더 쉬웠을 것이다. 하지만 운이 나쁘게도 그렇지 않다. 주가가 약 6.75달러에 거래되면서 오픈도어의 시가총액은 약 50억~70억 달러인 반면, 9월 말 기준 장부 자본은 약 8억 달러다. 이는 누적 손실의 긴 기록을 가진 회사에 대해 6배가 넘는 주가순자산비율을 의미한다. 필자는 수익 기준으로 사업을 평가하려는 시도조차 하지 않는다. 왜냐하면 오늘날 수익이 없을 뿐만 아니라, 오픈도어가 가까운 미래에 의미 있는 이익을 창출할 것이라고 시사하는 신뢰할 만한 전망도 없기 때문이다.

위태로운 위치를 더욱 악화시키는 것은 대차대조표인데, 이는 좋지 않은 상태다. 총 부채는 약 18억 달러에 달하며, 순부채는 8억 달러에 근접하고 있다. 회사가 EBITDA 마진을 개선하더라도, 이자 비용의 순전한 무게는 긍정적인 순이익 달성을 힘든 싸움으로 만든다. 더욱이 자본 집약적인 비즈니스 모델의 특성상 단순히 부채를 상환하는 것조차 어려워 보인다.

종합하면, 주주들이 궁극적으로 진정한 주주가치 창출의 형태로 "투자금을 회수할" 가능성은 희박해 보인다. 이는 믿음의 도약을 요구하는 시나리오인데, 펀더멘털이 단순히 뒷받침하지 못한다.

오픈도어 테크놀로지스는 지금 매수하기 좋은 주식인가

오픈도어 테크놀로지스는 현재 월가에서 보유 컨센서스 등급을 받고 있으며, 매수 1개, 보유 2개, 매도 2개로, 장기 랠리 이후 주식을 둘러싼 다소 엇갈린 심리를 시사한다. 4.35달러의 평균 OPEN 주가 전망은 향후 12개월 동안 약 43%의 하락 여력을 시사한다.

랠리는 시끄럽고 리스크는 더 시끄럽다

현재로서는 오픈도어의 폭발적인 랠리가 상승 내러티브가 더 이상 숨겨진 보석이 아님을 시사한다. 모두가 강세 논리를 볼 수 있으며, 이는 이미 주가에 반영되어 있다. 그러나 하락 여력은 훨씬 덜 가시적이며, 회사의 대차대조표와 장기 재무 의무에 조용히 내재되어 있다. 이러한 비대칭성은 투자자들에게 경계심을 불러일으켜야 한다.

현재 수준에서 주식에 진입하는 사람은 누구나 스스로에게 솔직해야 한다. 이것은 신중한 투자가 아니라 매우 투기적인 베팅이다. 실제로 손익계산서에 실제로 나타나는 진정하고 지속 가능한 수익으로 가는 길은 필자가 보기에 예외적으로 어려워 보인다. 그 때문에 필자는 여기서 주식을 보유하는 데 관심이 없다.

사실, 랠리가 펀더멘털을 훨씬 넘어 확장되었다고 확신하는 사람들에게는 열정이 주가를 더 높이 끌어올릴 때 풋옵션으로 포지션을 취하는 것이 더 신중한 움직임일 수 있다.