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복잡한 증권 집단소송은 신속하게 종결되는 경우가 드물지만, 여러 차례 시도에도 불구하고 기본적인 법적 요건이 충족되지 않으면 가장 끈질긴 원고의 노력도 소장 단계에서 무너질 수 있다. 최근 Pasquinelli v. HUMBL, Inc. (델라웨어 연방지방법원, 사건번호 23-743-JLH) 판결은 핵심 소장 결함에 초점을 맞춘 효과적인 방어 전략이 어떻게 재기 불가 기각을 달성할 수 있는지 보여준다.
2025년 12월 19일, 제니퍼 L. 홀 연방지방법원 판사는 HUMBL, Inc.와 임원진, 관련 피고인 조지 샤프가 제출한 기각 신청을 인용하여 원고들의 세 번째 청구 시도 이후 모든 청구를 종결했다. 이 판결은 신제품이나 거래량이 적은 주식과 관련된 증권 청구에 직면한 변호인들에게 로드맵을 제공한다.
원고 집단은 HUMBL과 관련 개인들이 여러 연방 증권법 조항, 구체적으로 증권거래법 제10조(b)항 및 제20조(a)항과 증권법 제5조 및 제12조(a)(1)항을 위반했다고 주장했다. 그들의 이론은 두 가지 별개의 법적 문제를 결합했다. 피고들이 투자자들에게 중대하게 허위이고 오해를 불러일으키는 진술을 했다는 것과 HUMBL의 "BLOCK ETX" 서비스가 미등록 증권 공모에 해당한다는 것이었다.
소장 결함을 치유할 세 번의 기회가 있었음에도 불구하고(법원은 제2차 수정 집단소송 소장을 검토했다), 원고들은 기본 요건을 충족시키지 못했다. 피고 측 변호인은 본안과 관련된 논의보다 이러한 기초 요소를 공격하는 것이 해결을 위한 가장 효율적인 경로라고 판단했다.
전략적 초점은 옳았다. 원고들이 각 청구에 대한 기본 소장 요건을 충족하지 못했음을 체계적으로 입증함으로써, 피고들은 HUMBL의 행위나 진술에 대한 실질적 질문에 도달하지 않고도 완전한 승리를 거뒀다.
증권거래법 제10조(b)항 및 규칙 10b-5에 따른 증권 사기 청구는 원고가 혐의된 허위 진술에 대한 신뢰를 입증할 것을 요구한다. 이 요소는 피고의 행위와 원고의 피해 사이의 중요한 연결고리 역할을 한다. 신뢰가 없으면 사기 청구는 진행될 수 없다.
원고들은 이 요건을 이해하고 이를 충족시키기 위해 세 가지 별개의 경로를 시도했다. 각 시도는 실패했다.
직접 신뢰 청구
첫째, 원고들은 투자 결정을 내릴 때 HUMBL의 진술을 직접 신뢰했다고 주장했다. 그러나 델라웨어 법원은 이러한 주장이 결론적이라고 판단했다. 구체적인 사실적 뒷받침이 없는 단순한 법적 결론이었다. 원고들은 어떤 진술을 신뢰했는지, 언제 이러한 진술을 접했는지, 진술이 어떻게 그들의 결정에 영향을 미쳤는지, 또는 그 결과로 어떤 구체적인 행동을 취했는지 밝히지 못했다.
효과적인 소장 작성은 신뢰 연쇄를 보여주는 구체적인 사실 주장을 요구한다. "원고들이 피고의 진술을 신뢰했다"는 정형화된 주장은 의미 있는 정보를 제공하지 못하며 기각을 면할 수 없다.
시장 사기 이론
직접 신뢰 주장의 약점을 인식한 원고들은 시장 사기(FOTM) 추정을 원용했다. 이는 효율적 시장 사건에서 원고들이 공개 허위 진술이 주가에 반영된다는 이론에 기초하여 신뢰를 추정할 수 있도록 하는 사법 원칙이다.
이 추정은 전적으로 시장 효율성에 달려 있다. 증권이 정보가 신속하게 가격에 영향을 미치는 효율적 시장에서 거래된다면, 법원은 투자자들이 그 가격의 무결성(허위 진술을 포함한 모든 공개 정보를 반영하는)을 신뢰한다고 추정할 수 있다.
그러나 시장 효율성을 입증하려면 여러 기준을 충족해야 한다. 법원은 일반적으로 Cammer v. Bloom 및 Krogman v. Sterritt에서 확립된 틀을 적용하여 거래량, 애널리스트 커버리지, 시장 조성자, 회사 뉴스와 주가 움직임 간의 실증적 관계 등의 요소를 검토한다.
홀 판사의 분석은 원고의 FOTM 주장에 치명적이었다. 관련 요소를 적용한 결과, 그녀는 8개 중 7개가 시장 효율성 판단에 불리하게 작용한다고 판단했다. 효율적 시장이 없으면 FOTM 추정이 적용될 수 없다. 추정이 없으면 원고들은 대부분의 집단 구성원에 대한 실행 가능한 신뢰 이론을 갖지 못한다.
이 판결의 이 측면은 증권 방어에 중요한 의미를 갖는다. 특히 소규모 기업, 장외 증권 또는 거래량이 적은 주식과 관련된 사건에서 그러하다. 피고 측 변호인은 시장 효율성 주장을 적극적으로 반박해야 하며, FOTM을 무너뜨리는 것이 종종 전체 집단 메커니즘을 무너뜨린다는 점을 인식해야 한다.
Affiliated Ute와 중대한 누락
원고들은 세 번째 시도로 특정 누락 사건에 적용되는 Affiliated Ute 추정을 원용하려 했다. 이 원칙에 따르면, 피고가 중대한 사실을 공개할 의무가 있고 이를 이행하지 않은 경우, 원고들은 때때로 실제 신뢰를 입증하기보다는 누락 사실 자체를 통해 신뢰를 확립할 수 있다.
법원은 이 이론도 기각했다. 원고들이 피고가 누락된 정보를 공개할 의무를 부담했다고 적절히 주장하지 못했다고 판단했다. 의무가 없으면 누락 기반 추정이 적용될 수 없다.
신뢰에 대한 세 가지 실패는 모든 거래법 청구에 치명적이었다.
법원의 시장 효율성 분석은 피고 측 변호인이 어떻게 FOTM 청구를 체계적으로 무너뜨릴 수 있는지 보여주기 때문에 면밀한 검토가 필요하다.
Cammer와 Krogman 판결은 객관적 시장 특성을 검토하는 다요소 테스트를 확립했다.
Pasquinelli 사건에서 7개 요소가 원고에게 불리하게 작용했다. 이러한 일방적인 결과는 많은 증권, 특히 소규모 기업이나 덜 정교한 시장에서 거래되는 증권이 증권법이 정의하는 효율적 시장에서 거래되지 않는다는 현실을 반영한다.
피고 측 팀은 FOTM 기반 청구에 직면할 때마다 조기에 시장 효율성 분석을 수행해야 한다. 이러한 요소에 대한 객관적 데이터(대부분 거래 기록, SEC 제출 서류 및 시장 데이터베이스를 통해 공개적으로 이용 가능)를 수집하면 기각 신청을 위한 강력한 무기를 제공할 수 있다. 여러 요소가 효율성에 불리하게 작용할 때, 법원은 FOTM 추정에 필요한 시장 조건을 찾을 근거가 거의 없다.
거래법 청구를 무너뜨린 신뢰 문제 외에도, 원고들은 증권법 이론에서 똑같이 근본적인 문제에 직면했다. 그들은 HUMBL의 BLOCK ETX 서비스가 미등록 증권에 해당하여 제5조 및 제12조(a)(1)항에 따른 엄격 책임을 발생시킨다고 주장했다.
그러나 무언가를 "증권"이라고 부른다고 해서 그것이 증권이 되는 것은 아니다. 연방 증권법은 구체적인 정의를 제공하며, SEC v. W.J. Howey Co.에서 대법원의 판결은 거래가 "투자계약"(증권의 한 범주)을 구성하는 시기를 결정하는 테스트를 확립했다.
Howey 테스트는 다음을 요구한다. (1) 금전의 투자 (2) 공동 사업에 (3) 이익이 전적으로 타인의 노력에서 나올 것. 원고들은 세 가지 요소를 모두 충족시켜야 했다.
홀 판사는 특히 "공동 사업" 요소와 관련하여 주장이 불충분하다고 판단했다. 원고들은 BLOCK ETX 참가자들이 자금을 모으거나, 수익을 공유하거나, 증권법이 규제하고자 하는 유형의 집단적 벤처에 참여했다고 그럴듯하게 주장하지 못했다.
더욱이, 원고의 소장에는 BLOCK ETX 사용자들이 지분, 주식 또는 기타 소유권 지분을 구매했음을 시사하는 주장이 부족했다. 이 서비스는 투자 수단이라기보다는 소비자 제품으로 기능하는 것으로 보였다. 사용자들은 타인의 노력으로부터 이익을 기대하는 것이 아니라 기능에 대한 접근을 위해 비용을 지불했다.
이러한 구분은 현대 소송, 특히 신제품을 제공하는 기술 및 핀테크 기업에 매우 중요하다. 많은 디지털 플랫폼이 증권 관계를 만들지 않고 거래를 촉진하고, 서비스를 제공하거나, 교환을 가능하게 한다. 법원은 일반적인 상업적 관계를 포괄하도록 증권 정의를 확대하는 것을 꺼린다.
혁신적인 제품을 제공하는 기업을 대리하는 피고 측 변호인은 원고의 주장이 실제로 Howey 요건을 충족하는지 아니면 단순히 법적 결론을 주장하는지 신중하게 분석해야 한다. 원고들이 "증권"이라고 표시하는 많은 제품이 증권 규제를 정당화하는 기본 특성이 부족하다.
주요 책임 청구가 제거되면서 원고의 제20조(a)항 지배인 청구도 필연적으로 실패했다. 제20조(a)항에 따른 지배인 책임은 파생 또는 이차 책임의 한 형태로 작동한다. 지배 대상 법인의 기본 위반이 필요하다.
주요 위반이 존재하지 않으면(제10조(b)항 청구가 존속하지 않기 때문에) 이차 책임이 부과될 수 없다. 여기서 법원의 논리는 간단했고 추가 분석이 거의 필요하지 않았다. 기초가 무너지자 상부 구조도 붕괴했다.
이 원칙은 다양한 형태의 이차 또는 파생 증권 청구에 적용된다. 피고 측 변호인은 주요 청구를 무너뜨리는 것이 종종 관련 청구의 전체 범주를 자동으로 제거하여 사법 효율성과 단일 신청에서의 완전한 승리를 달성한다는 점을 인식해야 한다.
홀 판사 판결의 가장 중요한 측면은 추가 수정이 무익할 것이라는 그녀의 판단이었다. 원본, 제1차 수정 소장, 법원이 검토한 제2차 수정 소장 등 세 가지 버전의 소장을 작성했음에도 불구하고, 원고들은 근본적인 결함을 치유할 수 없었다.
연방민사소송규칙 제15조(a)항은 일반적으로 소장 수정 허가를 선호하지만, 이러한 관대함에는 한계가 있다. 원고가 문제를 수정할 여러 기회를 가졌지만 반복적으로 실패하거나, 결함이 기술적이라기보다는 실질적인 경우, 법원은 추가 시도를 적절히 거부할 수 있다.
Pasquinelli 사건의 무익성 판단은 여러 요소를 반영했다.
첫째, 원고들은 이미 주장을 강화할 두 번의 기회를 받았다. 제2차 수정 소장은 실행 가능한 청구를 주장하려는 세 번째 시도였다.
둘째, 결함은 사소하거나 기술적이지 않았다. 원고들은 신뢰, 증권 지위 및 법적 이론의 사실적 전제라는 기본 요소에서 실패했다. 이는 더 나은 작성을 통해 해결할 수 있는 문제가 아니라 실질적인 법적 실패를 반영했다.
셋째, 피고들은 신청 서면에서 문제를 명확히 설명했고, 원고들은 반대 의견과 이전 수정을 통해 이러한 문제를 다룰 충분한 기회를 가졌다. 어느 시점에서 계속된 기회는 단순히 사법 자원을 낭비한다.
법원이 기꺼이 문을 닫은 것은 중요한 원칙을 보여준다. 끈기만으로는 근본적인 법적 불충분성을 극복할 수 없다. 피고 측 변호인에게 Pasquinelli의 이 측면은 기초 문제를 적절히 구성하고 반복된 실패를 문서화하는 것이 재기 불가 기각으로 이어져 향후 소송 위험을 제거할 수 있음을 확인시켜 준다.
HUMBL 판결은 증권 소송에서 피고 측 변호인에게 몇 가지 실용적인 교훈을 제공한다.
조기에 기초 결함 식별 및 표적화
원고의 사실 주장의 본안과 관련된 논의보다, 피고들은 기본 소장 요건에 초점을 맞췄다. 이 전략은 실질적 문제에 대한 장기간의 증거개시 및 신청 실무를 피하고 가능한 한 가장 이른 단계에서 해결을 달성했다.
피고 측 팀은 소장을 신중하게 검토하여 기초 문제, 즉 필수 요소를 주장하지 못한 것, 법적 결론에 대한 불충분한 사실적 뒷받침, 또는 전제 조건이 충족될 수 없는 원칙의 원용을 식별해야 한다.
신뢰를 포괄적으로 공격
HUMBL 피고들은 단순히 직접 신뢰가 입증되지 않았다고 주장하지 않았다. 그들은 가능한 모든 신뢰 이론을 체계적으로 다루며 왜 어느 것도 적용되지 않는지 입증했다. 이러한 포괄적 접근은 원고들이 대안 이론에 의존하는 것을 방지했다.
증권 사기 청구를 기각하기 위해 신청할 때, 피고 측 변호인은 모든 잠재적 신뢰 이론을 예상하고 선제적으로 다루어야 한다. 직접 신뢰, FOTM 추정, Affiliated Ute 누락 기반 추정 등이다. 한 이론을 다루면서 다른 이론을 무시하면 원고에게 탈출구를 남길 수 있다.
시장 효율성을 적극적으로 문제 제기
소규모 시가총액 기업, 장외 증권 또는 제한된 거래 시장과 관련된 사건에서 FOTM 추정은 취약할 수 있다. 피고 측 변호인은 조기에 객관적 시장 데이터를 수집하고 법정 요소가 효율성에 불리하게 작용함을 보여주는 상세한 분석을 제시해야 한다.
이 분석은 여러 목적을 제공한다. 청구가 기각에서 살아남더라도 집단 인증을 무너뜨릴 수 있고, 원고들이 집단 메커니즘이 약하다는 것을 인식할 때 조기 합의를 장려할 수 있으며, 증거개시 전 기각을 위한 강력한 근거를 제공한다.
적절한 경우 증권 지위 문제 제기
신제품, 서비스 또는 플랫폼을 제공하는 기업의 경우, 원고들은 일반적인 상업적 관계를 증권 거래로 특징짓으려 시도할 수 있다. 피고 측 변호인은 Howey 요건이 진정으로 충족되는지 아니면 원고들이 단순히 법적 결론을 주장하는지 신중하게 분석해야 한다.
많은 제품이 증권법이 목표로 하는 유형의 공동 사업 및 이익 기대를 만들지 않고 거래를 촉진하고, 교환을 가능하게 하거나, 서비스에 대한 접근을 제공한다. 제품 특성이 진정으로 증권 정의에 맞지 않을 때, 법원은 본안을 다루기 전에 청구를 적절히 기각할 수 있다.
반복된 실패 문서화
원고들이 식별된 결함을 치유하지 않고 여러 번 소장을 수정할 때, 피고 측 변호인은 신청 서면에서 패턴을 명확히 문서화해야 한다. 이는 무익성 주장을 뒷받침하는 기록을 만들고 법원이 추가 수정 기회를 거부하도록 설득할 수 있다.
가장 강력한 무익성 주장은 현재 소장이 불충분하다는 것뿐만 아니라 원고들이 이미 동일한 문제를 다룰 여러 기회를 가졌지만 매번 실패했음을 보여준다.
Pasquinelli v. HUMBL, Inc.는 복잡한 증권 집단소송의 세계에서도 기본적인 법적 요건이 여전히 중요하다는 것을 보여준다. 원고들이 여러 기회에도 불구하고 기초 소장 요건을 충족시킬 수 없을 때, 법원은 무기한 수정을 허용하기보다는 재기 불가로 청구를 기각할 것이다.
피고 측 변호인에게 이 판결은 로드맵과 확신을 모두 제공한다. 핵심 법적 결함, 특히 신뢰 요소와 증권 지위를 식별하고 공격함으로써, 피고들은 소장 단계에서 완전한 승리를 달성할 수 있다. 핵심은 모든 잠재적 이론을 다루고 모든 이전 실패를 문서화하는 포괄적인 신청 실무에 있다.
증권 소송이 계속 진화하고 원고들이 새로운 유형의 기업과 제품을 표적으로 삼으면서, HUMBL에서 설명된 원칙은 일정하게 유지된다. 주장은 확립된 법적 요건을 충족해야 하고, 추정은 구체적인 사실적 전제에 달려 있으며, 반복된 시도가 근본적인 결함을 치유할 수 없을 때 법원은 결국 문을 닫을 것이다.
이 기사는 AI로 번역되어 일부 오류가 있을 수 있습니다.