위워크와 초대형 LLM의 예상치 못한 연결고리

대규모 시장 주도 투자자들은 안정적이고 규모가 크며 수익성 있는 기업을 찾고 있다. 거대 LLM 혁신 기업인 오픈AI와 앤트로픽의 IPO 계획을 둘러싼 언론의 관심이 부인할 수 없이 뜨겁지만, 나는 이들 기업이 가까운 미래에 상장할 것이라고 보지 않는다.

이전 칼럼에서 나는 시장이 뉴욕증권거래소 개장 종을 울릴 준비가 되었음을 입증할 수 있는 후보들에게 열려 있다고 밝혔다. "준비되었다"는 것은 월가의 기본 원칙으로 돌아가는 것을 의미한다... 즉, 실질적인 매출과 증가하는 GAAP 기준 수익이다. 나는 즉시 오픈AI와 앤트로픽을 둘러싼 화제에 직면했는데, 전자는 약 1조 달러라는 상상을 초월하는 기업가치를 목표로 하고 있다.

지난주 상황은 더욱 흥미로워졌다. 투자자들이 LLM이 기존 기술 기업들의 점심과 저녁을 빼앗을 위협을 내재화하면서 위험 회피 모드로 전환했고, 이는 상장된 많은 기존 기업들의 주가가 두 자릿수 하락하는 결과로 이어졌다. 이들 중 일부는 내가 1월 칼럼에서 언급한 기업들이다... 서비스나우 (NOW), 세일즈포스 (CRM), 워크데이 (WDAY), 스노우플레이크 (SNOW). 지난주가 과매도였다고 생각하지만, 시장에 미치는 영향은 눈에 띈다.

이러한 주식들이 2026년에 시장에 나올 가능성을 평가한다면, 규모와 스케일이 문제가 아니라는 것은 분명하다. 이들은 엄청난 속도로 성장하며 수십억 달러의 매출을 창출하고 있다. 게다가 이것이 곧 멈출 것 같지도 않다. LLM의 사용과 새로운 활용 사례는 계속 증가하고 있다(이를 엿보려면 TipRanks 독자들에게 AI 에이전트를 위한 소셜 네트워크인 Moltbook을 추천한다. 인간은 허용되지 않으며, 약간의 오락거리가 된다).

안정성은 여전히 빠진 요소

그렇다면 안정성은 어떨까? 이런 기업들에게 안정성은 거의 모순이라고 주장할 수 있다. 정의상 이들은 초혁신적이기 때문이다. 하지만 나는 그들의 제품을 평가하는 것이 아니다. 이들 기업이 최고 수준의 기술적 성취를 대표한다는 것은 의심의 여지가 없으며, 나는 개인적으로 그들이 제공하는 것에 기꺼이 비용을 지불한다. 내가 평가하는 것은 그들의 재무 상태다... 공개 시장이 궁극적으로 요구하는 독립적인 단위 경제성을 보유하고 있는가?

여기서 상황은 더 까다로워지고, 위워크와의 유사성이 드러난다. 위워크는 빠른 확장을 촉진하기 위해 대규모 자본 투입을 확보하며 규모를 키웠고, 종종 단위 경제성을 앞질렀다. 위워크 차이나는 이 회사의 글로벌 확장의 좋은 예다. 오늘날 AI 거대 기업들은 다르지만 똑같이 강력한 도구를 활용하고 있다... 전략적 공생이다.

엔비디아 (NVDA)나 마이크로소프트 (MSFT)와 같은 투자자가 AI 스타트업에 수십억 달러를 투입하고, 그 스타트업이 자본을 사용하여 동일한 파트너로부터 필수 컴퓨팅 자원을 확보할 때, 긴밀하게 통합된 생태계가 만들어진다. 자본이 들어가고, 컴퓨팅이 나온다.

우리는 이제 엔비디아, 마이크로소프트, 오라클 (ORCL)이 오픈AI와 앤트로픽에 투자하고, 이들 스타트업이 투자자들로부터 대규모 장기 하드웨어 구매 및 컴퓨팅 계약을 약속하는 거래에 대한 반복적인 보고를 보고 있다. 이 순환은 우아하고 강력하지만, 진정한 재무 독립성의 그림을 흐리게 만든다.

이것이 왜 중요한지 이해하려면, 위워크의 IPO 계획이 월가에서 가장 논쟁적인 사건이 되었던 2019년으로 되돌아갈 필요가 있다. 은행들은 위임장을 따내기 위해 서로 경쟁하며 대차대조표를 약속했다. 돌이켜보면 가장 눈에 띄는 것은 위워크가 "커뮤니티 조정 EBITDA"를 발명한 것이었다.

LLM은 분명히 매우 다른 존재다. 훨씬 더 확장 가능하고 기술적으로 방어 가능하다. 하지만 교훈은 여전히 적용된다. 투자설명서의 재무 섹션이 표준 지표보다 창의적인 정의에 의존하기 시작할 때, 그것은 투자자들이 면밀히 조사해야 한다는 신호다. 그 기준에서 안정성 테스트는 적어도 현재로서는 충족되지 않는 것으로 보인다.

GAAP 수익성으로 가는 긴 여정

수익성으로 넘어가면, 이들 기업이 오늘날 긍정적인 GAAP 순이익을 제공하는 것에 대해 덧붙일 것이 많지 않으며, 아마도 이 단계에서는 그럴 필요가 없을 것이다. 팔란티어 (PLTR)의 공동 창업자인 피터 틸은 기업가들에게 "지속하기 위해 지출하라"고 종교적으로 설교하며, "가장 '성공적인' 기업들은 성장하면서 돈을 잃는 일종의 반비즈니스 모델을 받아들이는 것처럼 보였다"고 언급했다.

나는 동의하는 편이다. 예를 들어 앤트로픽은 2028년까지 수익성에 도달할 것으로 예상하고 있으며, 오늘날 이를 반박할 방법은 없다. 하지만 그들이 그곳에 도달하기까지는 바쁜 2년이 될 것이며, 특히 이러한 성장을 가능하게 하는 데 필요한 막대한 자본 지출을 고려하면 더욱 그렇다.

입증의 부담

결론적으로, 오픈AI와 앤트로픽이 공개 시장에 접근하려는 모든 계획은 강도 높은 투자자 조사에 직면할 것이다. 이들 기업을 둘러싼 끊임없는 뉴스 흐름과 부인할 수 없는 흥분에도 불구하고, 성공적인 상장을 위한 청사진은 변하지 않았다... 규모, 안정성, 수익성이다.

공개 시장 투자자들을 설득하기 위해, 이들 기업은 수익성으로 가는 신뢰할 수 있고 투명한 경로를 입증해야 하며, 결정적으로 성숙하고 계속 확장함에 따라 단위 경제성이 개선된다는 것을 보여줘야 한다. 많은 최고 수준의 벤처 및 성장 투자자들과 긴밀히 협력해 온 나는 이들 기업이 비공개 시장이 기대하는 엄청난 성과를 달성하기를 진심으로 바란다. 하지만 비공개 기업가치는 종종 약속과 내러티브에 의해 주도되는 반면, 공개 시장은 확고한 재무 지표에 기반을 두고 있다.

그 변화는 게임을 바꾼다. 입증의 부담은 이제 LLM 선두 기업들이 다음 단계를 위한 준비가 되었음을 보여주는 데 정확히 놓여 있다.