인텔 대비 관세 영향 적은 반도체주는

1분기 반도체 실적 발표가 ASML홀딩(NASDAQ:ASML)이 수요일에, 대만반도체(TSMC)(NYSE:TSM)가 목요일에 시작하며, 이어 다음 주에 미국 반도체 및 반도체 장비 업체들이 실적을 발표할 예정이다.

BofA 증권의 비벡 아리아와 덕산 장 애널리스트는 미국 반도체 업체들의 1분기 실적이 당초 보수적인 전망치를 상회할 것으로 예상했다. 관세 인상 전 선구매 수요가 발생하며 수요 환경이 개선됐기 때문이다.

다만 2분기 전망은 기업들이 가이던스 범위를 확대할 것으로 예상되면서 시장 전망에 부합할 것으로 보인다.

관세 영향과 관련해 아리아와 장 애널리스트는 미국 반도체 기업들이 선행 실적을 발표한 TSMC, ASML, 텍사스인스트루먼트(NASDAQ:TXN), 램리서치(NASDAQ:LRCX)의 사례를 따를 것으로 전망했다.

이들은 하반기 수요 역풍과 공급망 인플레이션으로 인한 매출총이익률 하락(엔비디아(NASDAQ:NVDA)와 AMD(NASDAQ:AMD) 등), 미국 소싱 비용 증가에 대해 우려를 표명했다.

전반적으로 반도체 산업의 불확실성은 새로운 부문별 관세율 결정(수주 내), 중국의 보복, 미국의 상호 관세, AI 확산 규제(5월 15일) 등이 명확해질 때까지 지속될 것으로 보인다.

긍정적인 측면에서는 실적 전망치 하향에도 불구하고 클라우드/AI(엔비디아, 브로드컴(NASDAQ:AVGO)), 설계 소프트웨어(케이던스(NASDAQ:CDNS), 시놉시스(NASDAQ:SNPS)), 반도체 장비(램리서치, KLA(NASDAQ:KLAC)) 등 우량 기업들의 밸류에이션이 더욱 매력적으로 변했다.

애널리스트들은 '완만한 관세 영향'과 '심각한 관세 영향'이라는 두 가지 시나리오를 제시했다. 완만한 시나리오는 제한적인 중국과 상호 관세를, 심각한 시나리오는 반도체/전자제품에 대한 특정 부문 관세 시행(관세율은 미발표)을 가정한다.

완만한 시나리오에서는 관세로 인해 2025년 매출이 약 4%, 2026년 매출이 약 6% 감소할 것으로 예상되며, EPS는 150bp의 매출총이익률 하락을 포함해 대부분 5%-25%(평균 12%-13%) 감소할 것으로 전망된다.

심각한 시나리오에서는 2025년과 2026년 매출이 각각 9%, 12% 감소하고, EPS는 500bp의 매출총이익률 하락을 포함해 대부분 15%-50%(평균 25%-30%) 감소할 것으로 예상된다.

매출 영향과 관련해 애널리스트들은 AI/클라우드/산업용 비중이 높은 기업들이 관세로 인한 수요 감소에 더 잘 견딜 것으로 분석했다.

반면 소비자/자동차 관련 기업들의 리스크가 더 크다고 봤다. 엔비디아, 램리서치, 케이던스, 시놉시스, 어플라이드머티리얼즈(NASDAQ:AMAT)는 잠재적 매출 영향이 가장 적은(-1%에서 -6%) 기업군에 속했고, ARM홀딩스(NASDAQ:ARM), 인텔(NASDAQ:INTC), NXP반도체(NASDAQ:NXPI), ON반도체(NASDAQ:ON)는 상대적으로 더 큰 영향(-7%에서 -9%)을 받을 것으로 예상됐다.

주목할 만한 점은 심각한 관세 시나리오에서도 엔비디아, 마이크론(NASDAQ:MU), 시놉시스, 마벨테크놀로지(NASDAQ:MRVL)는 현재 주가 기준으로 과거 P/E 또는 PEG 배수 대비 30% 이상의 상승 여력이 있다는 것이다.

완만한 관세 시나리오에서 12%-13%의 EPS 하락(매출의 2-2.5배)은 이전 시장 하락기에서 보였던 30%-40% 감소에 비해 훨씬 낮은 수준이다. 그러나 주요 우려사항은 시장 리스크 증가로 인한 PE 배수 축소다.

SOX 지수는 현재 선행 PE 18배 수준에서 거래되고 있는데, 이는 20배인 S&P500 지수보다는 낮지만 이전 반도체 산업 하락기의 12-14배보다는 높은 수준이다. 특히 SOX 지수는 2023년과 2024년 AI 열풍으로 얻었던 약 20%의 PE 프리미엄을 이미 모두 반납했다.