노보 노디스크 주가 하락에 월가가 놓친 것은

한때 막강했던 노보 노디스크 주가가 현재 위기에 직면했다. GLP-1 시장에서 특히 저가 복제약 업체들과의 치열한 경쟁으로 미국 시장 점유율이 하락했고, 성장세와 속도에 대한 의구심이 커지고 있다.

투자자들은 현재 소송 결과가 유리하게 나오고 마진을 보호할 수 있는 현명한 가격 정책을 통해 회사가 잃어버린 시장을 되찾으면서 보수적으로 조정된 가이던스를 달성하기를 기대하고 있다.

긍정적인 측면은 노보 노디스크가 여전히 탄탄한 기초체력을 유지하고 있다는 점이다. 이익률이 업계 최고 수준이고 현금흐름이 건전하며, 존슨앤드존슨에 이어 업계 두 번째로 좋은 재무상태를 바탕으로 위험이 제거된 듯한 멀티플에 거래되고 있다.

이처럼 견고한 펀더멘털과 시장의 비관적 분위기 사이의 괴리를 감안할 때 노보 노디스크에 대해 매수 의견을 제시한다. 다만 진행 중인 소송 관련 불확실성을 시장이 가격에 반영하는 과정에서 단기에서 중기적으로 주가 압박이 이어질 수 있다.

노보 노디스크는 약 2년 만에 천국에서 지옥을 오갔다. 2023년 주당 63달러에서 2024년 중반 140달러 이상으로 110% 급등했다가 이후 66% 폭락해 50달러 아래로 떨어졌다. 주역은 오젬픽과 위고비로, 이 두 약품으로 노보 노디스크는 비만 치료제 시장의 선두주자가 됐다.

하지만 경쟁사들, 특히 일라이 릴리가 마운자로와 젭바운드로 시장에 진입하면서 노보 노디스크는 입지가 좁아지기 시작했다. 두 약품 모두 오젬픽과 위고비보다 더 큰 체중 감량 효과를 보여주었다. 이러한 경쟁으로 매출 성장률은 2023년 35%에서 2024년 17.3%로 둔화됐고, 같은 기간 영업이익 성장률도 42%에서 25.3%로 하락했다.

최근 노보 노디스크는 2025년 전망을 하향 조정해 매출 성장률은 한 자릿수 중반, 영업이익 성장률은 10~16% 사이를 예상하고 있다. 이는 오젬픽과 위고비가 이끌었던 호황기에 비해 큰 폭의 둔화다. 미국 시장이 주된 약점으로, 여전히 성장세를 보이는 해외 시장과 달리 성장이 급격히 둔화되고 있다.

긍정적인 면은 노보 노디스크가 2025년에도 58억 달러 이상의 잉여현금흐름을 예상하고 있어 핵심 사업의 회복력을 보여준다는 점이다. 이는 현재 주가 기준 FCF 수익률이 약 3.5%로, 일라이 릴리의 0.5%를 크게 상회하는 수준이다. 복제약 업체들의 압박에도 불구하고 경쟁력 있는 밸류에이션을 보여주고 있으며, 환자 기반도 탄탄하다.

복제약과 관련해 미국 사업에서 가장 큰 골칫거리가 되고 있다. 힘스앤허스와 같은 대체 공급업체들이 저가로 판매하는 무허가 복제 GLP-1 약품들이 특히 가격에 민감한 소비자들의 시장 점유율을 빼앗고 있다.

힘스앤허스는 한때 노보 노디스크의 유통 파트너였으나, FDA 승인을 받은 제네릭 약품이 아닌 조제약 예외 조항이라는 법적 허점을 이용하고 있다. 이는 위고비와 오젬픽과 같은 원제품이 부족할 때 주사제 버전을 만들 수 있도록 하는 것이다. 상황이 모호하지만 아직은 불법은 아니다.

노보 노디스크는 이러한 복제약 업체들을 막기 위해 법적 조치를 취했지만 진전이 더디다. 이 상황이 어떻게 전개될지 불확실해 경영진은 2026년에 대한 명확한 가이던스를 제시하지 못하고 있다. 주식시장에서는 불확실성이 나쁜 소식보다 더 큰 타격을 주는 경우가 많아 주가가 하락했다.

이 분쟁이 노보 노디스크에 유리하게 끝난다면 상당한 기회가 있다. 현재 미국에서 약 100만 명의 환자가 복제 GLP-1 약품을 사용하고 있는 것으로 추정된다. 이들이 시장에서 퇴출될 경우 최대 75%가 브랜드 제품으로 전환할 수 있으며, 노보 노디스크는 이 중 3분의 1을 확보할 수 있을 것으로 보인다.

문제는 규제 당국이 저가 GLP-1 대체제를 시장에서 퇴출시키는 것을 꺼린다는 점이다. 이로 인해 노보 노디스크는 규제 당국을 설득하기 위해 가격을 인하하고 마진을 희생해야 하는 어려운 상황에 처해있다.

긍정적인 소식은 최근 노보 노디스크의 비만 치료제가 CVS의 국가 보험 적용 템플릿에 포함된 유일한 GLP-1 약품이 되었다는 점이다. 릴리의 젭바운드가 평균적으로 위고비보다 더 효과적이지만, 약품의 우수성만이 시장 지배력을 결정하는 것은 아니다. 부작용과 유통 채널도 채택률을 높이는 데 중요한 역할을 한다.

노보 노디스크는 여전히 두 자릿수 매출 성장률을 보이고 있고 3.3%의 배당수익률을 제공하며, 34.5%의 순이익률을 유지하고 있다. 이는 일라이 릴리보다 약 12% 높고 다른 주요 바이오텍 기업들보다도 좋은 수준이다. 이런 점에서 가이던스 하향 조정에 대한 시장의 반응은 다소 과도해 보인다.

주가는 현재 선행 주가수익비율 11.6배, 현금흐름의 11배에 거래되고 있다. 이는 각각 업계 평균보다 30%, 21% 낮은 수준이다. 성장 둔화와 역풍에 직면해 있지만 꾸준히 견실한 실적을 보여준 기업에게는 지나치게 큰 할인으로 보인다.

월가에서는 지난 3개월간 2개의 매수, 3개의 보유, 0개의 매도 의견을 바탕으로 노보 노디스크에 대해 중립적 매수 의견을 제시하고 있다. 향후 12개월 평균 목표주가는 73달러로, 현재 주가 대비 약 50%의 상승 여력을 시사한다.

노보 노디스크는 현재 저가 복제약과의 경쟁 속에서도 건전한 성장을 유지할 수 있다는 것을 증명해야 하는 동시에 거대하고 성장하는 비만 치료제 시장에서 점유율을 확대해야 하는 상황이다. 최고점 대비 둔화된 모멘텀과 최근 연간 가이던스 하향 조정으로 시장은 자연스럽게 성장 기대치를 낮추고 있다.

투자 케이스는 진행 중인 소송 결과, 가격 전략, 규제 결정에 달려있으며, 이들이 향후 성장 경로를 명확히 하는 데 도움이 될 것이다.