노던 오일 앤 가스 실적 발표... 상승 여력과 리스크 사이 균형 모색

노던 오일 앤 가스(Northern Oil And Gas, (NOG))가 4분기 실적 발표를 진행했다. 주요 내용은 다음과 같다.

노던 오일 앤 가스의 최근 실적 발표는 투자자들에게 엇갈리지만 궁극적으로는 긍정적인 그림을 제시했다. 경영진은 강력한 현금 창출, 증가하는 생산량, 견고한 재무구조를 강조했다. 다만 일반회계기준(GAAP) 실적은 대규모 비현금 감액과 약화된 원자재 실현가격으로 타격을 받았다. 경영진은 배당 지속가능성과 향후 회복 시 상승 레버리지에 대해 자신감을 보였으며, 단기 변동성과 활동 불확실성에 대해서는 솔직한 입장을 밝혔다.

견조한 조정 EBITDA와 잉여현금흐름

노던 오일 앤 가스는 2025년 조정 EBITDA 16억3000만 달러를 기록했으며, 4분기는 3억6700만 달러를 기여했다. 이는 가격 환경이 약화된 상황에서도 회복력 있는 수익성을 보여준다. 연간 잉여현금흐름은 4억2400만 달러에 달했고 4분기는 4300만 달러를 창출했다. 원자재 역풍이 실현가격에 부담을 주는 가운데에도 사업이 계속해서 의미 있는 현금을 창출하고 있음을 보여준다.

생산 증가와 가스 물량 기록 경신

4분기 일평균 생산량은 하루 14만 배럴 상당(BOE)으로 전분기 대비 7%, 전년 동기 대비 6% 증가했다. 연간 물량은 평균 하루 13만5000 BOE로 2024년 대비 9% 증가했다. 애팔래치아 합작투자가 두드러졌으며, 가스 물량은 3분기 연속 기록을 경신해 하루 3억9200만 입방피트에 달했다. 이는 3분기 대비 11%, 전년 대비 24% 증가한 수치다.

그라운드 게임으로 토지 확장 달성

회사는 비운영 방식의 '그라운드 게임'을 활용해 사업 영역을 확대했다. 2025년에 순 1만2000에이커 이상을 추가했으며, 연말 기준 약 1만2300에이커와 순 12.8개 유정을 보유하게 됐다. 4분기는 기록적인 분기로, 700개 이상의 평가 기회 중 33건의 거래를 통해 순 6000에이커 이상과 순 1.2개 유정을 취득했다. 이는 매우 선별적이면서도 활발한 인수 엔진을 보여준다.

전략적 유티카 거래로 애팔래치아 규모 확대

올해의 핵심은 인피니티(Infinity)와 함께 진행한 통합 유티카 인수였다. 이 거래는 앤테로(Antero)가 운영하는 자산을 중심으로 이뤄졌다. 이번 거래로 노던의 애팔래치아 사업 영역은 예상 기준 약 45% 증가해 약 9만 순 에이커에 달하게 됐다. 또한 100개 이상의 확인된 총 개발 지점을 추가해 상류와 중류 부문 모두에서 의미 있는 재고 깊이와 선택권을 제공한다.

유동성 강화 및 부채 만기 연장

경영진은 재무구조 개선에 적극 나섰다. 회전신용한도 만기를 2027년 6월에서 2030년 11월로 연장하고, 차입한도를 19억7500만 달러로 늘렸으며, 약정 금액을 18억 달러로 확대했다. 또한 7.875% 금리로 7억2500만 달러의 채권을 발행해 2028년 만기 채권 대부분을 상환했다. 유티카 거래 완료 후 연말 기준 10억 달러 이상의 유동성을 확보했다.

비용 효율성과 운영 개선

운영 측면에서 노던은 계속해서 더 긴 수평 구간과 낮은 유정 비용의 혜택을 누리고 있다. 정규화된 수평 구간 길이는 약 1만3000피트이며, 정규화된 유정 비용은 전분기 대비 거의 5% 감소했다. 임차 운영비는 4분기에 BOE당 9.30달러로 개선돼 3분기 대비 5%, 2024년 4분기 대비 3% 감소했다. 이는 어려운 비용 환경에도 불구하고 효율성 개선을 반영한다.

유역별 규율 있는 자본 배분

2025년 비예산 인수를 제외한 총 자본 지출은 10억 달러였으며, 그라운드 게임에 1억7400만 달러가 투입됐다. 4분기에는 비예산 거래를 제외한 자본지출이 총 2억7000만 달러였다. 이 중 약 44%가 퍼미안, 26%가 윌리스턴, 8%가 유인타, 22%가 애팔래치아에 배분됐으며, 약 1억9300만 달러가 유기적 개발 프로젝트에 투입됐다.

배당 회복력과 헤징 지원

경영진은 배당이 원자재 가격이 크게 약화된 상황에서도 지속 가능하도록 설계됐다고 강조했다. 가격 하락에도 불구하고 EBITDA가 소폭 성장했음을 지적했다. 2025년 평균 유가가 약 14% 하락했음에도 조정 EBITDA는 전년 대비 약 1% 증가했다. 이는 주로 효과적인 헤징과 규율 있는 자본 배분 덕분이다.

비현금 감액으로 GAAP 실적 흐려져

부정적인 측면으로는, 보고된 GAAP 실적이 2025년 동안 기록된 7억300만 달러의 비현금 감액으로 크게 영향을 받았다. 4분기에만 2억7000만 달러가 포함됐다. 이러한 감액은 전체 비용 상한 테스트와 낮은 평균 유가와 관련이 있다. 운영이 견고하게 유지되는 상황에서도 회계 규칙이 어떻게 기본 현금 성과를 가릴 수 있는지를 보여준다.

실현가격 약화 및 가격차 확대

원자재 실현가격이 악화됐다. 유가 차이는 4분기에 배럴당 5.05달러로 3분기의 3.89달러에서 확대됐으며, 연간 평균은 5.53달러였다. 천연가스 가격은 특히 압박을 받았다. 4분기 실현가격은 벤치마크의 58%로 떨어졌고 연간 평균은 79%로 2024년의 93%에서 하락했다. 이는 와하(Waha) 약세, NGL 가격 연화, 불리한 지역 역학에 기인한다.

유류 물량 감소 및 활동 가시성 저하

전체 생산량은 증가했지만, 4분기 유류 물량은 하루 7만5000배럴로 전분기 대비 3% 증가했으나 전년 대비 5% 감소했다. 이는 믹스와 타이밍 효과를 반영한다. 경영진은 2026년에 대한 높은 불확실성을 지적했다. 완결 지연, 운영사 감산, 선택됐지만 아직 착수되지 않은 순 13개 유정 등이 함께 광범위한 활동 결과 가능성을 야기한다고 밝혔다.

유지보수 부담 증가로 LOE 상승

연말 효율성 개선에도 불구하고, 연간 임차 운영비는 BOE당 9.61달러로 소폭 상승해 2024년 대비 2% 증가했다. 회사는 증가하는 물량을 지원하는 데 따른 높은 수리 및 유지보수 비용 때문이라고 설명했다. 더 넓은 자산 기반에서 생산을 유지하는 것이 추가 비용 부담을 수반함을 보여준다.

주가 압박 및 밸류에이션 압축

경영진은 주주들이 운영 진전으로부터 완전한 혜택을 받지 못했다고 인정했다. 2025년 총 주식 수익률은 마이너스였다. 노던이 자산 기반, 규모, 현금 창출 능력을 개선했음에도 불구하고, 유가 하락과 업종에 대한 광범위한 시장 회의론 속에서 주가는 밸류에이션 압축을 겪었다.

광범위한 2026년 가이던스로 유연성 시사

2026년에 대해 노던은 저활동 및 고활동 시나리오를 포함하는 두 가지 케이스 프레임워크를 제시했다. 생산량, 운영비, 자본 지출을 다루며 약 70~90개의 순 유정을 가정한다. 프로그램은 진행 중인 약 45.6개 순 유정과 선택됐지만 아직 착수되지 않은 13개 순 유정을 기반으로 한다. 유역 믹스는 약 40% 퍼미안, 25% 애팔래치아, 25% 윌리스턴, 10% 유인타이며, 유정 비용은 1만3000피트 수평 구간으로 하락 추세다.

전망 및 자본 선택권

가이던스는 지출이 상반기에 집중될 것으로 시사한다. 자본지출의 약 60%가 상반기에 투입되며, 유정 활동은 대체로 균등하게 유지되고, 1분기는 일반적으로 느린 후 2분기에 증가한다. 저활동 케이스에서 노던은 유류 물량 감소를 예상하지만 지출은 크게 줄이고 현재 가격 기준으로 잉여현금흐름은 상당히 높아질 것으로 본다. 고활동 케이스는 감산 감소, 더 많은 가동 개시, 약 1억~1억5000만 달러의 지출 차이를 가정하며, 유가에 대한 강한 민감도와 어느 경로든 추구할 수 있는 충분한 유동성을 갖추고 있다.

노던 오일 앤 가스는 더 크고, 더 다각화되고, 더 나은 자금력을 갖춘 비운영사로 한 해를 마감했다. 그러나 여전히 원자재 변동과 운영사 타이밍에 노출돼 있다. 투자자들은 비현금 감액과 단기 가격 역풍을 넘어, 강력한 유동성, 가시적인 재고, 경기 하강기를 견디고 여건이 개선될 때 상승을 포착하도록 구축된 배당 정책이 뒷받침하는 유연한 2026년 계획을 바라봐야 한다.