AI 수요는 실재한다... 오라클 주가 급락, 이 점을 놓쳤다

오라클 (ORCL)은 4분기 실적 발표 이후 급락세를 보였다. 이번 급락은 인공지능(AI) 수요를 간과한 것으로 보인다. AI 수요는 실재하며, 투자 논리의 가장 강력한 구조적 요소라 할 수 있다. 잔여이행의무(RPO)의 급격한 증가와 고객의 대규모 선불 결제는 이러한 수요의 강도를 보여준다.

데이터베이스 및 클라우드 기업인 오라클은 정규화 기준으로 전 부문에서 시장 예상치를 상회했으며, 많은 이들이 예상했던 것보다 훨씬 큰 규모의 자본지출 사이클을 제시했다. 이는 잉여현금흐름에 대한 압박이 커지고 부채 및 자기자본 조달에 대한 의존도가 높아질 것임을 시사한다. 이 모든 것은 AI 클라우드 용량에 대한 막대하고 증가하는 수요를 뒷받침하기 위한 것이다. 그러나 훨씬 더 큰 재무적 유연성을 보유한 주요 하이퍼스케일러 경쟁사들과 달리, 이는 오라클에게 분명한 우려 사항이다.

오라클은 여전히 고위험 AI 투자처임에 틀림없다. 그럼에도 불구하고 4분기 실적 이후, 나는 ORCL에 대해 여전히 낙관적이다. 특히 밸류에이션이 이제 더 위험 조정된 상태이기 때문이다. 더 중요한 것은, 회사가 AI 백로그의 최소한 의미 있는 부분을 지속 가능한 클라우드 매출과 장기 수익력으로 전환할 수 있음을 입증하기 시작했다는 점이다.

오라클 4분기 실적에서 투자자들을 놀라게 한 것

오라클 실적 발표 직후 시간외 거래에서 주가가 두 자릿수 하락한 초기 반응은 클라우드 수요에 대한 우려 때문만은 아니었다.

문제는 오라클이 기본적으로 시장에 AI 클라우드 용량에 대한 수요가 막대하다고 말하고 있다는 점이었다. 그러나 그 수요를 포착하려면 훨씬 더 많은 자본, 더 많은 외부 자금 조달, 그리고 단기적으로 잉여현금흐름과 마진에 대한 지속적인 압박이 필요할 것이다. 이것이 불편한 상황임은 의심의 여지가 없다.

오라클은 2027회계연도에 약 700억 달러의 순현금 자본지출을 제시했으며, 여기에 고객 선불금과 타이밍 영향으로 200억~250억 달러가 추가되어 보고된 자본지출은 약 925억 달러에 달할 것으로 예상된다. 실제로 이 수준의 자본지출은 2027회계연도 오라클의 컨센서스 매출 예상치인 889억 달러를 초과하는 것이다. 일부 애널리스트들이 자본지출을 670억 달러 수준으로 모델링했던 것을 감안하면, 이는 분명히 증권가를 놀라게 했다.

오라클의 자금 조달 필요성이 여전히 큰 부담

이전 기사에서 언급했듯이, 문제는 하이퍼스케일러인 오라클이 이러한 막대한 투자를 위해 자금을 조달하고 클라우드 수요를 충족시키기 위해 여전히 자기자본과 부채를 조달해야 한다는 점이다. 이는 훨씬 더 큰 재무적 유연성을 가진 마이크로소프트 (MSFT), 아마존 (AMZN), 알파벳 (GOOGL)과 같은 경쟁사들과 매우 다른 점이다.

오라클은 200억 달러 규모의 수시공모 자기자본 발행 프로그램을 포함해 부채와 자기자본으로 약 400억 달러를 조달할 것으로 예상한다. 이는 자연스럽게 자금 조달 리스크, 레버리지, 잠재적 희석에 대한 우려를 다시 불러일으킨다. 경영진은 이미 2026회계연도에 430억 달러의 부채 조달과 50억 달러의 자기자본 조달이 포함되었다고 밝혔다.

오라클 클라우드 인프라(OCI)에 대한 투자 자금 조달에 필요한 나머지 현금은 영업현금흐름에서 나와야 한다. 회사는 2026회계연도에 320억 달러의 영업현금흐름을 창출했지만, 여전히 237억 달러의 마이너스 잉여현금흐름을 기록했다. 추세상 잉여현금흐름은 당분간 마이너스를 유지하며 큰 압박을 받을 가능성이 높으며, 이것이 투자 논리의 위험-수익 구조에 부담을 주는 것은 의심의 여지가 없다.

수요 신호는 무시하기 어렵다

긍정적인 측면을 보면, 운영 관점에서 오라클은 매우 강력한 분기 실적을 달성했다. 매출은 192억 달러로 전년 동기 대비 21% 증가했다. OCI 매출은 58억 달러로 전년 동기 대비 93% 증가했다. 수요의 가장 명확한 증거는 RPO, 즉 계약된 매출 백로그가 6,380억 달러에 달했다는 점이며, 이는 전 분기의 5,530억 달러에서 크게 증가한 수치다.

오라클은 또한 분기 중 670억 달러 규모의 AI 인프라 계약을 체결했다. 한편, 자체 하드웨어 도입(BYOH)과 선불 고객 계약을 합치면 750억 달러에 달했다.

BYOH 방식에서는 고객이 그래픽 처리 장치(GPU)를 직접 구매하고, 오라클은 인프라와 클라우드 서비스를 제공한다. 중요한 점은 경영진이 이러한 계약들이 다른 계약들과 비교해 마진 침식이 없다고 밝혔다는 것이다. 이는 오라클이 자체적으로 투입해야 하는 자본의 양을 줄이는 데 도움이 되지만, 여전히 자금 조달 문제를 제거하지는 못한다.

오라클의 밸류에이션은 이제 실행력에 달려 있다

그럼에도 불구하고, 선불금은 매우 강력한 수요 신호다. 결국 용량을 사용할 의도가 없다면 누구도 수십억 달러를 선불로 지불하지 않을 것이기 때문이다. 덜 안심되는 부분은 오라클의 투자 논리가 점점 더 RPO를 매출로 전환하고 합리적인 조건으로 부채와 자기자본에 대한 접근성을 유지하는 데 달려 있다는 점이다.

이것이 아마도 약세론이 어떻게 변화했는지를 설명한다. 이제 충분한 수요가 있는지 여부가 주된 문제가 아니다. 이제는 오라클이 재무제표를 너무 많이 늘리지 않으면서 충분히 빠르게 용량을 구축하고 백로그를 수익화할 수 있는지 여부가 문제다.

이러한 리스크 인식은 자연스럽게 밸류에이션 배수에 영향을 미치는 경향이 있다. 현재 오라클은 선행 주가수익비율(PER) 25.2배에 거래되고 있으며, 이는 업계 평균보다 3.4% 낮고 5년 역사적 평균보다 약 13% 높은 수준이다.

4분기 실적 이후 컨센서스는 장기 주당순이익(EPS) 성장에 대해 약간 덜 낙관적이 되었으며, 2029년 EPS 전망치를 이전 추정치에서 1% 하향 조정해 15.81달러로 제시했다. 오라클이 주당 179달러에 거래되고 있다는 점을 감안하면, 이는 2029년 수익 배수가 12.7배임을 의미한다. 나는 이를 여러 해에 걸친 AI 인프라 매출 증가의 한가운데 있을 수 있는 기업으로서는 매력적이라고 본다.

월가 애널리스트들에 따르면 ORCL은 매수인가

ORCL 주식에 대한 컨센서스 등급은 적극 매수이며, 이는 지난 3개월간 32명의 애널리스트 평가를 기반으로 한다. 이 중 27개는 매수 등급이고, 5개는 보유 등급이다. 4분기 실적 이후 평균 목표주가는 264.72달러로, 최근 주가 대비 44.58%의 상당한 상승 여력을 시사한다.

수요는 실재하지만, 실행력이 시험대

오라클의 4분기 실적이 분명히 위험-수익 구조를 덜 선형적으로 만들었지만, 나는 여전히 이 주식에 대해 긍정적이다. 투자 논리의 가장 중요한 부분인 수요가 계속 개선되고 있기 때문이다.

시장이 자본지출, 현금흐름 압박, 부채 발행, 심지어 잠재적 희석에 대해 우려할 충분한 이유가 있다고 본다. 이는 오라클을 더 강력한 재무제표를 가진 대형 하이퍼스케일러들보다 고위험 AI 인프라 투자처로 만드는 실질적인 리스크들이다. 그러나 만약 오라클이 불확실한 수요를 앞두고 공격적으로 지출하고 있다면 이러한 리스크들을 훨씬 더 우려스럽게 볼 것이다. 그러나 그런 것으로 보이지는 않는다.

그러한 이유로, 나는 4분기 실적 이후에도 ORCL을 여전히 매수로 본다. 오라클이 6,380억 달러의 RPO 중 의미 있는 부분만이라도 지속 가능한 클라우드 매출로 전환할 수 있다면, 오늘날의 밸류에이션은 회사의 장기 수익 잠재력 대비 여전히 매력적으로 보인다.