어도비의 120억 달러 자사주 매입 프로그램 뒷이야기

크리에이티브 소프트웨어 선구자 어도비 (ADBE) 주가가 최근 몇 주간 정체되며 하락세를 보이고 있고, 지난 한 달간 상승 모멘텀이 거의 나타나지 않고 있다. 지난 1년간 주가는 36% 이상 하락했다. 그러나 표면 아래를 들여다보면, 주가의 부진한 실적이 시사하는 것보다 더 많은 이야기가 있다.

이전 분석에서 언급했듯이, AI와 같은 파괴적 기술 트렌드가 주도하는 강세장 한가운데서, 선도 기업이 구독 성장에서 상당한 증가 대신 약간의 둔화를 보일 때(어도비의 연간 반복 매출 지표에 반영된 것처럼), 다른 거의 모든 수익성 지표가 매우 다른 이야기를 하고 있음에도 불구하고 해자에 대한 신뢰가 흔들릴 수 있다는 것은 어느 정도 이해할 만하다.

어도비의 투자 사례가 내러티브와 펀더멘털 사이에 끼어 있기 때문에, 회사의 근본적인 강점을 충분히 인식하고 있는 경영진은 말에만 의존하지 않았다. 그들은 개인적으로 주식을 매수했고, 회사의 탄탄한 현금흐름 중 상당 부분을 기록적인 수준의 자사주 매입에 투입했다.

이는 내가 보기에 가격과 가치 사이의 명확한 감정적 불일치를 반영한다. 어느 시점에서 시장이 더 합리적이 되면, 펀더멘털이 주도권을 잡는 경향이 있고, 모멘텀은 강세론자들에게 유리하게 전환된다. 비대칭적 구조를 고려할 때, 나는 ADBE에 대해 건설적인 입장을 유지하는 것이 올바른 선택이라고 계속 믿는다. 강세 입장은 여전히 정당하다.

어도비 내부자들이 보내는 명확한 메시지

임원들은 여러 가지 이유로 주식을 매도하지만, 매수하는 이유는 단 하나다. 가격이 오를 것이라고 믿기 때문이다. 이론적으로 회사를 누구보다 잘 아는 사람들인 어도비의 내부자 거래를 살펴보면, 지난 6개월 동안(주식 시가총액이 약 15% 하락한 기간) 내부자들은 총 보유량의 약 4.8%를 추가했으며, 약 38,000주를 순매수한 반면 149주만 매도했다.

이는 대형주 기업, 특히 어도비와 같은 성숙한 SaaS 기업에서는 드문 패턴이다. 대형주 임원들은 일반적으로 정기적인 주식 부여를 받고 종종 그 일부를 매도하여 포트폴리오를 다각화한다. 따라서 명확한 순 내부자 매수가 있을 때, 특히 이렇게 편향된(매도 1건당 매수 27건) 경우, 이는 진정한 내부 신뢰의 강력한 신호를 나타낸다.

어도비 거래의 양면

내부자들이 어도비의 투자 논리에 강한 신뢰를 보이는 반면, 헤지펀드 포지셔닝은 다른 이야기를 한다. 2024년 중반 이후 기관 투자자 익스포저가 급격히 감소했으며, ADBE 주가는 헤지펀드 유출과 거의 동조하여 움직였다.

여기서 심리는 기관 투자자 수준에서 명백히 방어적이며, 이러한 감소의 동인은 구조적이라기보다는 전술적인 것으로 보인다.

헤지펀드는 본질적으로 고객을 만족시키기 위해 지속적으로 시장을 능가해야 하므로, 장기 복리 성장주보다는 높은 모멘텀, 높은 자금 흐름 거래로 향하는 경우가 많다. 이러한 맥락에서 어도비는 성장/소프트웨어에서 벗어나는 로테이션의 희생양이 된다. 이는 부분적으로 높은 금리 거시경제 환경 때문이고, 부분적으로는 AI 수익화 시기에 대한 지속적인 우려 때문이다. 특히 메가캡 경쟁사들이 현재 AI 총아로서 헤드라인을 계속 장악하고 있는 동안 말이다.

광범위하게 말하면, 내부자들이 매수하는 동안 헤지펀드가 매도할 때, 이는 두 유형의 스마트 머니 간의 명확한 괴리를 반영한다. 내부에서 비즈니스를 이해하는 운영 스마트 머니는 장기 가치를 위해 포지셔닝하는 반면, 금융 스마트 머니는 단기적으로 방어적 플레이를 하고 있다.

다시 말해, 어도비의 현재 구조가 감정적 불일치를 반영한다는 강력한 근거가 있다. 시장은 단기를 두려워할 수 있지만, 수치를 가장 잘 아는 사람들은 다음 사이클이 이미 형성되기 시작했다고 믿는 것으로 보인다.

기술적 관점에서도 이러한 괴리는 차트에서 볼 수 있다. 이동평균선 렌즈로 보면, 어도비의 단기 가격은 이미 장기 추세선 아래로 너무 멀리 벗어났다. 본질적으로 시장은 하방으로 과도하게 움직였다. 현재 가격과 200일 단순이동평균선 간의 격차(거의 -50포인트)는 의미 있는 기술적 할인을 강조하며, 특히 내부자들이 바로 이 괴리 속에서 매수하고 있다는 점에서 그렇다.

자사주 매입과 재무제표 규율이 어도비의 턴어라운드를 정의한다

아마도 회사 임원들의 어도비 턴어라운드에 대한 신뢰를 가장 뚜렷하게 보여주는 것은 최근의 자본 배분 움직임이다.

지난 12개월 동안 어도비는 118억 달러 상당의 주식을 매입했다. 이는 1년 기간 동안 역사상 가장 큰 금액이며, 사실상 발행 주식의 거의 5%를 소각했다. 이는 2024년 3.7%, 2023년 1.2%, 2022년 2.9%의 추가 자사주 매입에 이어진 것이다.

이것이 부실한 자본 배분을 나타낼 수 있다고 주장하는 사람들에게도, 어도비는 투자 부족과는 정반대의 행보를 보이고 있다. 회사는 연구개발 지출을 2022년과 2023년 각각 매출의 16%와 17%에서 2024년과 지난 12개월 동안 18% 이상으로 가속화했으며, 동시에 판매관리비를 줄였다.

이 모든 것은 어도비의 강력한 잉여현금흐름 창출(지난 12개월간 87억 달러)로 가능했으며, 이는 회사가 연구개발을 통해 두 자릿수 유기적 성장에 자금을 지원하는 동시에 기록적인 자사주 매입과 45% 근처의 영업이익률을 유지할 수 있는 드문 능력을 제공한다.

ADBE는 매수, 보유, 매도 중 무엇인가

월가 증권가의 압도적 다수는 ADBE에 대해 여전히 낙관적이다. 지난 3개월 동안 발표된 26개 투자의견 중 18개가 매수, 7개가 보유, 단 1개만 매도다. 이러한 낙관론에도 불구하고, 어도비의 밸류에이션이 저렴해 보인다는 명확한 인식도 있다. 평균 목표주가는 463.83달러로, 향후 12개월 동안 거의 40%의 잠재적 상승 여력을 시사한다.

어도비의 펀더멘털은 여전히 두려움을 능가한다

어도비 임원들의 내부 신뢰 신호는 명확하지만, 주로 AI 패자 내러티브에 의해 촉발된 시장 비관론이 계속해서 주가에 부담을 주고 있다. 내 견해로는, 어도비의 현재 가격 수준은 이미 추가 약세 심리를 흡수할 만큼 충분히 낮아져 있어, 회사의 탄탄한 펀더멘털과 AI 내러티브 재편에서의 꾸준한 진전을 고려할 때 투자 논리에서 매력적인 비대칭성을 만들어낸다. 나는 장기적 관점에 초점을 맞춰 어도비에 대해 건설적인 입장을 유지하며, 매수 의견을 재확인한다.