페이팔, 현금 창출 기계치고는 너무 저평가

페이팔 (PYPL)은 현금 창출 기계치고는 너무 저평가되어 있다. 이 회사는 더 이상 2021년의 고성장 핀테크 총아가 아니며, 투자자들이 열정을 잃은 데에는 타당한 이유가 있다. 성장이 극적으로 둔화되었고, 경쟁이 치열해졌으며, 시장은 이제 페이팔을 성숙한 결제 처리업체로 보고 있어 매우 낮은 밸류에이션 배수를 부여하고 있다.

하지만 바로 그 지점에 기회가 있다고 생각한다. 페이팔은 여전히 상당한 잉여현금흐름을 창출하고 있으며, 매우 낮은 밸류에이션에 거래되고 있고, 그 현금을 공격적인 자사주 매입에 사용하고 있다. 내 견해로는 투자자들이 PYPL을 망가진 성장 핀테크가 아니라 저평가된 현금 창출 복리 성장주로 봐야 한다. 나는 이 주식을 매수로 평가하며, 이 글에서 그 이유를 설명하겠다.

현재 페이팔에 대한 투자 논리

현재 페이팔에 대한 투자 논리는 몇 가지 요인으로 요약된다... 많은 투자자들이 이제 매력적이지 않다고 보는 비즈니스 모델, 크게 할인된 밸류에이션, 그리고 계속해서 상당한 현금흐름을 창출하고 자사주를 매입하는 회사.

오늘날의 페이팔은 2021년 7월 사상 최고치인 주당 300달러 이상에서 거래되던 5년 전과는 확실히 매우 다르다. 당시 페이팔은 지배적인 디지털 결제 플랫폼으로 여겨졌다. 팬데믹 전후로 전자상거래와 디지털 결제의 호황에 힘입어 강력한 두 자릿수 매출 성장을 기록하고 있었다. 게다가 벤모의 잠재력과 "슈퍼 앱"이 고성장 핀테크 기업이라는 내러티브를 뒷받침했다.

오늘날 상황은 다르다. 시장은 이제 페이팔을 또 하나의 성숙한 결제 처리업체로 본다. 여전히 규모가 있고 많은 현금을 창출하지만, 더 이상 강력한 성장을 보이는 회사처럼 보이지 않는다. 활성 계정 수는 사실상 성장을 멈췄다. 2021년 4억 2,600만 개에서 올해 3월 말까지 4억 3,900만 개에 도달했다. 믹스도 악화되어 총 결제 거래액이 매출보다 빠르게 성장하고 있어 수수료율이 낮아지고 있음을 나타낸다.

그리고 경쟁 요인이 있다. 2021년에 페이팔은 사실상 인터넷의 기본 결제 버튼이었다. 오늘날에는 애플페이 (AAPL), 스트라이프, 아디엔 (ADYEY), 어펌 (AFRM), 그리고 수많은 다른 결제 옵션들과 치열한 경쟁에 직면해 있어, 페이팔의 경쟁 해자가 예전만큼 명확하지 않음을 시사한다.

성장 문제는 주로 매출에 있다

페이팔의 약한 성장 프로필이 아마도 주식이 현재 이렇게 낮은 배수로 거래되는 주된 이유일 것이다. 페이팔의 주요 문제는 순이익보다는 매출, 즉 성장 스토리에 더 있다고 말할 수 있다.

2021년 이후 매출은 10%대 후반 성장에서 한 자릿수 중반 성장으로 전환되었다. 그러나 순이익은 같은 타격을 받지 않은 것으로 보인다. 오히려 순이익과 마진은 2022년 저점 이후 상승 추세를 보이고 있다.

전망이 할인을 설명한다

전망이 할인의 상당 부분을 설명한다. 구체적으로 페이팔은 비GAAP 주당순이익을 한 자릿수 초반 감소에서 소폭 증가로 가이던스를 제시했는데, 이는 단기적인 이익 전환을 반영하는 반면, 장기적인 2027년 전망은 10%대 초반 이상의 주당순이익 성장을 가리킨다.

매출 측면에서는 상황이 더욱 느리게 움직이고 있다. 시장은 FY26 매출을 343억 달러, FY27 매출을 358억 달러로 전망하고 있어, 각각 전년 대비 3.5%와 4.3%의 성장을 의미한다. 이러한 매우 완만한 성장 전망 때문에 시장은 똑같이 완만한 배수를 부여해 왔다.

페이팔은 FY26 이익의 단 8.3배에 거래되고 있는데, 이는 업계 평균보다 약 30% 낮고 PYPL 자체의 지난 5년 평균보다 거의 60% 낮다.

페이팔은 여전히 많은 현금을 창출한다

앞서 언급했듯이 현재의 암울한 성장 프로필에도 불구하고 페이팔은 여전히 많은 현금을 창출하는 사업이다. 이는 세 가지 핵심 요인 때문이다... (1) 막대한 규모, (2) 물리적 자본에 대한 최소한의 필요성, (3) 거래당 반복 수익.

예를 들어 26년 1분기에 페이팔은 9억 300만 달러의 잉여현금흐름과 17억 2,000만 달러의 조정 잉여현금흐름을 창출했다. 후행 기준으로 페이팔의 잉여현금흐름은 55억 달러였다. 현재 시가총액 391억 5,000만 달러를 기준으로 하면 이는 14.1%의 잉여현금흐름 수익률을 의미한다.

일반적으로 기업이 이렇게 높은 잉여현금흐름 수익률을 가질 때는 보통 두 가지 중 하나를 의미한다... 시장이 이러한 현금흐름이 지속 가능하지 않다고 믿거나, 성장이 너무 부진해서 시장이 매우 높은 수익률을 요구하는 것이다. 나는 페이팔이 후자에 더 가깝다고 본다.

페이팔이 이 모든 잉여현금흐름으로 무엇을 해왔는지 이해하는 것도 중요하다. 바로 여기서 자사주 매입이 등장한다. 페이팔은 FY26 가이던스가 계속해서 약 60억 달러의 자사주 매입과 최소 60억 달러의 조정 잉여현금흐름을 가정한다고 밝혔다. 현재 시가총액 대비 이는 1년에 회사 시장 가치의 약 15%에 해당하는 자사주 매입을 의미한다.

자사주 매입이 잉여현금흐름 수익률을 더욱 강력하게 만든다

자사주 매입은 페이팔의 잉여현금흐름 수익률을 더욱 강력하게 만든다. 기업이 14% 잉여현금흐름 수익률로 거래되는 동안 자사주를 매입하면, 자사주 매입에 지출되는 모든 달러는 매우 효율적인 경향이 있다.

이것은 매우 강력한데, 페이팔이 저렴한 밸류에이션, 이 경우 잉여현금흐름의 약 7배로 주식을 재매입한다면, 본질적으로 자체 현금을 이론적으로 14%의 현금 수익률을 제공하는 자산에 재투자하는 것이기 때문이다. 그 자산은 페이팔 자체다. 주주들에게 미치는 효과는 엄청날 수 있다.

이론적으로 주식 수가 15% 줄어들면 운영상 성장이 전혀 없어도 주당 잉여현금흐름이 거의 18% 성장할 수 있다. 여기서 계산은 주식 수가 이전 수준의 85%로 떨어지면 동일한 총 잉여현금흐름이 더 적은 주식 수로 나뉘게 된다는 것이다. 따라서 주당 잉여현금흐름은 약 17.6% 증가한다.

증권가는 PYPL을 매수로 보는가

증권가 애널리스트들은 중립적이며 컨센서스는 보유 등급이다. 지난 3개월간 발표된 24개 등급 중 매수는 단 2개에 불과하고, 19개는 보유, 3개는 매도다. 평균 목표주가는 47.90달러로, 현재 가격 대비 10.93%의 상승 여력을 시사한다.

페이팔은 고성장 없이도 여전히 복리 성장할 수 있다

페이팔은 반드시 핀테크로서 2021년에 가졌던 성장 궤도로 돌아갈 필요가 없다. 회사가 단순히 안정적인 현금흐름을 유지하고 이 밸류에이션에서 계속 공격적으로 자사주를 매입한다면, 주주들은 주당 복리 성장의 혜택을 받을 수 있다. 경영진의 발언을 바탕으로 나는 실제로 그렇게 될 것이라고 믿는다.

따라서 투자자들은 페이팔의 투자 논리를 성장 핀테크가 아니라 복리 성장주로 올바르게 설정해야 한다고 생각한다. 이러한 관점에서 보면 밸류에이션은 극도로 저렴해 보이며, 나는 이 시나리오에서 PYPL을 확실한 매수로 본다.