어펌 주식(AFRM)... 밸류에이션 경고음 울리며 강세 피로감 직면

"모바일 우선" 디지털 커머스 전문업체 어펌 홀딩스 (AFRM)가 2025년 핀테크 업계의 주목받는 기업 중 하나로 부상했다. 최근 분기 실적은 AFRM 강세론자들에게 긍정적인 소식들을 쏟아냈다. 기록적인 지표와 성공적인 제품 확장은 당연히 빠른 매출 성장과 오랫동안 기다려온 영업 수익성 전환으로 뒷받침됐다.

연초 대비 AFRM은 여름철 지정학적 혼란에도 불구하고 S&P 500 (SPX)을 꽤 잘 따라가며 20%의 상당한 상승률을 기록했다.

하지만 투자자들이 너무 성급하게 들뜨기 전에, 주식의 프리미엄 밸류에이션이 투자 매력을 제한한다. 어펌의 성장 궤도와 개선되는 재무상황을 전적으로 존중하지만, 이 파괴적 주식의 견고한 펀더멘털이 미래 수익에 대한 과도한 지불 위험으로 상쇄되기 때문에 중립 입장을 유지한다.

어펌, 성장 엔진에 불을 지피다

지난달 발표된 어펌의 4분기 실적은 회사의 모멘텀을 부각시켰다. 총 상품 거래량(GMV)이 전년 동기 대비 43% 급증한 104억 달러를 기록했는데, 이는 BNPL(후불결제) 제품 채택이 늘고 있다는 명확한 신호다. 영업이익도 흑자로 전환됐는데, 이는 회사의 지속가능성 경로에서 중요한 이정표다.

주목할 점은 전체 대출 포트폴리오에서 0% 연이율 대출의 비중이 증가하고 있다는 것이다. 4분기에 전체 대출의 약 29%가 무이자였으며, 월별 플랜에서 14%, Pay-in-X에서 15%로 나뉘었다. 이러한 제품들은 저위험 고객을 유치하고 GMV 성장을 견인하고 있으며, 신규 사용자의 절반 이상이 0% 연이율 제품을 통해 거래하고 있다. 이러한 변화가 이자부 대출 대비 매출과 총비용(RLTC) 마진을 압박하지만, 장기 성장을 위한 재투자로 본다.

어펌 카드는 또 다른 성장 엔진으로 부상했다. 4분기 기준 230만 명의 사용자를 보유한 카드 기반은 전년 동기 대비 놀라운 97% 성장했다. 카드를 통한 GMV는 132% 증가한 12억 달러를 기록했으며, 매장 내 지출 규모는 187% 증가했다. 카드의 부착률은 10%에 달했고 참여도는 높게 유지되고 있다. 최근 아이폰에서 매장 내 애플페이 거래에 어펌을 사용할 수 있게 하는 파트너십이 카드 채택을 더욱 가속화할 수 있다.

BNPL 경쟁 여전히 치열

BNPL 부문은 빠르게 확장하고 있으며, 업계 전망에 따르면 Z세대 소득 증가와 주류 채택 확산에 힘입어 2025년부터 2034년까지 연평균 약 16% 성장할 것으로 예상된다. 이것이 전반적인 서사이지만, 경쟁은 여전히 치열하다. 전통적인 소비자 금융회사들이 자체 할부 결제 옵션을 출시하고 있으며, 애플 같은 기술 대기업과 월마트 같은 소매업체들이 BNPL을 자사 생태계에 직접 통합하고 있다.

어펌이 다른 순수 BNPL 경쟁업체들과 차별화하는 한 가지 방법은 연체료를 부과하지 않는 정책이다. 이를 장기적 이점으로 보는데, 회사의 투명성에 대한 약속과 인수 규율의 강점을 모두 부각시킨다. 그럼에도 불구하고 경쟁 환경은 BNPL이 점점 상품화되면서 어펌이 얼마나 많은 시장 점유율을 유지할 수 있을지 예측하기 어렵게 만든다.

어펌의 성장 전망, 연준 정책에 달려

4분기의 가장 중요한 이정표 중 하나는 어펌이 GAAP 영업 수익성으로 전환한 것이었다. 회사는 전년 동기 7300만 달러 손실과 비교해 5800만 달러의 GAAP 영업이익을 창출했다. 이 변곡점은 어펌이 성장과 수익성의 균형을 맞추는 데 필요한 규모에 도달했음을 시사한다.

앞으로 거시경제 배경이 결정적인 역할을 할 수 있다. 연준이 지난주 금리를 인하하고 금리 인하 사이클을 시작하면서 어펌의 자금조달 비용은 하락할 가능성이 높지만, 연준도 이중적 딜레마에 빠져 있어 예상만큼은 아닐 것이다.

연준이 추가 인하할 경우 인플레이션이 상승할 가능성이 높다. 현재 강세장은 이미 그렇지만 더욱 거품이 될 수 있다. 하지만 금리를 인하하지 않으면 미국이 실업률 상승과 경기침체로 다시 빠질 수 있다는 의미다. AFRM의 운명은 향후 6개월간 연준의 선택과 불가분의 관계에 있는 것 같다.

경영진은 기준금리가 100베이시스포인트 인하될 때마다 자금조달 비용이 약 40베이시스포인트 낮아진다고 추정한다. 이는 마진을 의미 있게 확대하고 소비자들에게 BNPL 대출을 더 매력적으로 만들 수 있다.

하지만 위험은 경제 약화로 인해 금리 인하가 시행될 수 있다는 점이다. 거시경제 배경이 약화되면 소비자 수요가 위축되고 신용 위험이 증가해 낮은 자금조달 비용의 혜택을 상쇄할 수 있다. 따라서 어펌의 거시경제 전망은 양날의 검이다. 경제 상황이 어떻게 전개되느냐에 따라 성장을 가속화하거나 취약점을 노출시킬 수 있다.

AFRM의 높은 배수, 제한적 상승여력 시사

어펌 주식은 계속해서 프리미엄 밸류에이션을 받고 있다. 비GAAP 주가수익비율(TTM)은 44.9배로 업종 중간값 12.1배를 크게 웃돈다. EV/EBITDA 비율은 180.5배로 더욱 눈에 띄며, 업계 중간값 11.1배와 비교된다.

어펌의 프리미엄 배수가 빠른 성장과 개선되는 수익성을 반영하지만, 오류의 여지는 거의 남기지 않는다. EV/EBITDA 배수, 주가매출비율, 5년 DCF 성장 출구를 포함한 12개 밸류에이션 모델을 혼합해 사용하면 주당 71달러의 공정가치 추정치에 도달한다. 이는 현재 주가 81.53달러에서 약 13% 하락 여지를 의미한다.

어펌 주식은 매수인가 매도인가

팁랭크스가 선정한 가장 높은 순위의 월가 애널리스트들에 따르면, 어펌은 21명의 애널리스트로부터 보통 매수 합의 등급을 받고 있다. 15명이 강세를 보이고 6명이 중립적이며, 약세론자는 한 명도 없다. AFRM의 평균 목표주가 93.50달러는 현재 수준에서 약 17% 상승 여지를 의미하며, 추정치는 74달러에서 115달러까지 다양하다.

어펌의 4분기 모멘텀, 밸류에이션 한계에 부딪혀

어펌의 강력한 4분기 실적은 회사가 모멘텀을 갖고 있음을 보여준다. GMV 성장률이 40%를 넘고, 카드 사업이 급성장하며, GAAP 영업 수익성을 달성했다. 애플페이 통합 같은 파트너십이 도달 범위를 더욱 확대하고, 잠재적인 금리 인하 사이클이 비용을 낮추고 더 많은 BNPL 채택을 촉진할 수 있다.

그러나 주식의 프리미엄 밸류에이션은 여전히 무시하기 어렵다. 성장을 고려한 후에도 공정가치 추정치는 현재 수준에서 하락 여지를 의미한다. 어펌을 BNPL 시장에서 잘 포지셔닝된 장기 플레이어로 보지만, 단기적으로는 매력적인 상승 여지를 보지 못한다. 현재로서는 강력한 성장이 높은 밸류에이션 위험으로 상쇄되기 때문에 어펌에 대해 중립 입장을 유지한다.