실적 발표로 드러난 테슬라의 성장 엔진 정체

지난 분기의 모든 시련과 고난을 겪은 후, 테슬라(TSLA)의 3분기 실적이 이번 주 마침내 발표되었다. 솔직히 말하면 다소 실망스러웠다. 몇 가지 명확한 성과가 있었지만 기대치는 훨씬 높았다. 더 중요한 것은 테슬라 주주들이 판매 회복력과 흥미로운 프로젝트들에도 불구하고 회사의 성장 엔진이 정체되고 있다는 사실을 서서히 깨닫고 있을 수 있다는 점이다.

매출과 인도량은 기록적인 수준을 달성했지만, 특히 많은 미국 구매자들이 만료되는 전기차 세액공제를 확보하기 위해 서둘러 수요를 앞당긴 점을 고려하면 실적은 기대만큼 빛나지 못했다. 에너지 부문과 잉여현금흐름 수치는 긍정적으로 두드러졌지만 수익성은 약한 모습을 보였다. 주가가 여전히 완벽함을 전제로 가격이 책정되어 있는 상황에서 필자는 TSLA 주식에 대해 낙관적이기보다는 약세 입장이다.

테슬라의 3분기가 실망스러웠던 이유

먼저 실적 미달부터 살펴보자. 테슬라는 조정 주당순이익 0.50달러를 기록해 월가 예상치 0.55달러에 미치지 못했다. 매출은 281억 달러로 예상치 264억 달러를 상회하는 강세를 보였음에도 불구하고 말이다. 영업이익률은 전년 동기 10.8%에서 5.8%로 급락했다. 이는 자동차 사업이 얼마나 까다로울 수 있는지를 투자자들에게 상기시키는 가파른 하락이었다. 영업비용은 전년 대비 약 50% 급증한 반면, 고마진 규제 크레딧 매출은 44% 급감해 수익성에 이중 타격을 입혔다.

그렇다면 겉보기에 견고한 성장에도 불구하고 왜 이렇게 실망스러웠을까? 성장의 상당 부분이 미래로부터 "차입"된 것이기 때문이다. 많은 미국 구매자들이 연방 전기차 세액공제가 만료되기 전에 혜택을 받기 위해 서둘러 3분기로 수요를 앞당겼고, 이는 인도량을 기록적인 497,099대로 끌어올리는 데 도움이 되었다. 이것이 매출 증가에 기여했지만, 다음 분기에 수요 공백이 발생할 가능성도 의미한다. 여기에 4억 달러 이상의 관세 비용과 크레딧 판매 기여도 약화가 더해지면서 수익 계산은 빠르게 고통스러워졌다.

경영진은 또한 여러 역풍을 언급했다. 관세를 포함한 비용 증가, 전년 대비 낮아진 일회성 FSD 매출 인식, 그리고 증가한 연구개발 및 AI 지출이 그것이다. 이러한 요인들은 시간이 지나면 해결 가능하지만 3분기에 큰 타격을 입혔고 4분기 이후에 대한 투자자들의 신중함을 높일 수 있다. 결과적으로 향후 분기에 대한 컨센서스 추정치는 앞으로 몇 주 동안 하향 조정되기 시작할 수 있다.

주목할 만한 성과가 테슬라의 강세론을 뒷받침

이제 긍정적인 측면을 살펴보자. 공정하게 말하면 몇 가지 의미 있는 성과가 있었다. 잉여현금흐름은 거의 40억 달러에 달해 분기 기록을 세웠고, 테슬라의 현금 보유액을 416억 달러로 끌어올렸다. 에너지 부문은 계속 빛을 발했다. 저장 매출은 44% 급증한 34억 달러를 기록했으며, 메가팩토리 상하이의 증산에 힘입어 기록적인 12.5GWh 배치가 이루어졌다. 테슬라는 또한 유틸리티 규모 설치를 간소화하도록 설계된 모듈식 솔루션인 메가블록을 출시해 이러한 성장을 더욱 촉진했다. "테슬라 에너지" 내러티브에 베팅하는 사람들에게 3분기는 충분한 검증을 제공했다.

기술 측면에서 테슬라는 혁신의 범위를 계속 확장했다. 회사는 10월에 FSD v14 출시를 시작했고 로보택시 운영을 확대했다. 베이 지역에서 차량 호출 서비스를 시작하고, 오스틴에서 서비스 범위를 확장했으며, 연말까지 8~10개 대도시 지역을 목표로 하고 있다. 경영진은 누적 60억 마일 이상의 FSD(감독 모드) 주행, 오스틴 테스트에서 25만 마일의 무인 주행, 그리고 H100 GPU 81,000개에 해당하는 증가하는 AI 훈련 용량을 강조했다. 요컨대 테슬라의 "실제 세계 AI" 스토리는 점차 더 구체적인 형태를 갖추고 있다.

자동차 부문 내에서 테슬라는 몇 가지 전술적 성과를 거두었다. 회사는 세액공제 이후 미국 시장을 위한 새로운 "스탠다드" 모델 3 및 Y 트림을 출시하고, 중국에서 모델 Y 롱 휠베이스를 출시했으며, 퍼포먼스 변형을 증산했다. 이러한 움직임은 새로운 시설 없이도 공장 가동률을 높이고 가격 범위를 넓히기 위해 설계되었다. 한편 크레딧을 제외한 자동차 마진은 15.4%로 소폭 상승했는데, 이는 규모의 효율성이 여전히 작동하고 있다는 미미하지만 주목할 만한 신호다.

완벽함을 전제로 가격 책정... 그 이상

불행히도 운영상의 일부 좋은 소식에도 불구하고, 이러한 성과들은 테슬라 주식이 현재 거래되고 있는 배수를 정당화하기 어렵다. 주류 지표로 볼 때 테슬라는 여전히 올해 예상 수익의 약 265배라는 눈이 휘둥그레지는 밸류에이션으로 거래되고 있다. 그 고도에서는 실수의 여지가 없다. 단 한 번의 부실한 분기가 주가가 얼마나 적은 완충 장치를 제공하는지를 드러낸다. 3분기가 바로 그랬다.

강세론자들은 로보택시, 옵티머스, 자체 AI 실리콘의 "선택권"을 지적할 수 있지만, 이것만으로는 충분하지 않을 수 있다. 경영진은 무감독 FSD에 대한 확신과 1세대 옵티머스 라인 설치를 바탕으로 생산 확대를 솔직하게 언급했다. 이것들은 흥미진진한 아이디어지만 아직 현금 창출원은 아니며, 테슬라는 여전히 관세, 만료되는 인센티브, 그리고 더 어려워진 전기차 경쟁 환경을 헤쳐나가야 한다. 투자자들이 계속해서 선행 수익의 약 265배를 지불하는 동안 이러한 역풍이 지속된다면, 어떤 실수도 하락으로 이어질 수 있다.

참고로 "예상치 상회"조차도 단서가 있었다. 매출 초과 달성은 만료 전 세액공제 러시에 의존했고, 규제 크레딧은 적었으며, 테슬라가 AI 야망에 자금을 투입하면서 영업비용이 증가하고 있다. 이 중 어느 것도 장기 비전을 무효화하지는 않지만, 단기적으로는 불안정하게 만든다. 주가가 모든 것이 예정대로 잘 진행될 것처럼 가격이 책정되어 있을 때 이는 매우 중요하다.

테슬라 주식은 매수, 매도, 보유인가

예상대로 월가의 테슬라에 대한 심리는 매우 엇갈려 있다. 주식은 현재 지난 3개월 동안 매수 14건, 보유 13건, 매도 10건을 기반으로 보유 컨센서스 등급을 받고 있다. 게다가 TSLA의 평균 목표주가 375.63달러는 현재 수준에서 약 16% 하락 여력을 시사하며, 이는 비싼 밸류에이션을 반영한다.

TSLA, 취약한 마진과 중력을 거스르는 밸류에이션으로 정체 예상

3분기는 테슬라가 여전히 차량을 판매하고 상당한 현금을 창출할 수 있음을 보여주었지만, 인센티브가 사라지고 비용이 증가할 때 회사의 취약성도 드러냈다. 이번 분기는 테슬라의 운영 강점을 입증했다. 기록적인 판매량과 기록적인 잉여현금흐름을 달성했다. 그러나 실수의 여지가 얼마나 얇아졌는지도 강조했다.

주가가 여전히 완벽한 달 착륙처럼 가격이 책정되어 있는 상황에서 위험-보상 균형은 하방으로 기울어진 것처럼 보인다. 실행력은 여전히 인상적이며, 에너지, 자율주행, AI를 아우르는 장기 비전은 부인할 수 없이 야심차다. 그러나 사명에 대한 존경이 계산을 바꾸지는 않는다. 오늘날의 밸류에이션에서 기대치는 완벽함에 가깝다. 그리고 완벽함이 진입 가격일 때, 사소한 실수조차도 큰 타격을 줄 수 있다.