AI 버블 우려에도 엔비디아 3분기 실적이 흔들리지 않는 이유

현재 세계에서 가장 "가치 있는" 기업인 엔비디아(NVDA)가 이번 주 수요일 3분기 실적을 발표할 예정이다. 현재 전체 기술 산업은 물론 AI와 같은 새로운 혁신의 선도 지표로 여겨지는 이 GPU 거대 기업은 증권가의 열렬한 찬사와 연초 대비 38%의 상당한 상승률을 기록하며 실적 발표를 앞두고 있다. 그러나 지난 3개월 동안 주가는 박스권에 갇혀 있었다.

한편으로는 증권가가 엔비디아의 투자 논리에 대해 광범위하게 낙관적인 입장을 유지하고 있으며, 많은 애널리스트들이 10월 말 워싱턴 D.C.에서 열린 GTC 행사 이후 목표가를 상향 조정하기도 했다. 다른 한편으로는 3분기가 엔비디아의 AI 사이클이 정점과는 거리가 멀다는 새로운 "증거"가 될 것이라는 강한 기대가 존재한다. 그럼에도 불구하고 이러한 강력한 서사에도 불구하고 시장의 일부는 신중한 태도를 유지해 왔으며, 이는 최근 몇 달간 애널리스트들의 전망이 상향 조정되는 최신 물결 이후에도 주가가 더 공격적인 재평가를 받지 못하도록 막았다.

그러나 무엇보다도 다년간의 수요 가시성에 대한 경영진의 언급과 둔화 조짐이 보이지 않는 AI 자본 지출 슈퍼사이클의 엄청난 규모 사이의 일치는 장기적인 구조적 순풍이라는 생각을 계속 강화하고 있다. 내 견해로는 시장이 자연스럽게 엔비디아의 성장 조정 밸류에이션 배수를 놀랍도록 합리적으로 유지하는 모멘텀의 확인을 기대하고 있다면, 현재 구도에서 급격한 구조적 매도는 일어나기 어려워 보인다. 실적 발표에서 완전히 예상치 못한 일이 나타나지 않는 한 말이다. 나는 그럴 가능성이 극히 낮다고 본다.

이를 염두에 두고 3분기는 시장이 다시 한번 회사의 실제 성과에 뒤처지는 분기가 될 가능성이 높으며, 이는 주가의 강세장 연장을 가능하게 할 것이라고 생각한다. 이러한 배경을 고려할 때 매수 등급을 유지하는 것이 가장 합리적인 입장으로 보인다.

엔비디아 투자 논리 재구성

엔비디아의 주가가 올해 강한 상승세 이후 짧은 조정 국면에 갇혀 있음에도 불구하고, 이 GPU 거대 기업은 유난히 유리한 시점에 3분기 실적 발표를 앞두고 있다.

우선 엔비디아에 대한 전망치를 살펴보면, 지난 한 달간 장기 연간 주당순이익(EPS)에 대한 의미 있는 상향 조정이 있었다. 현재 컨센서스는 엔비디아가 2028~2030년까지 8.7달러에서 10달러 사이의 EPS를 달성할 것으로 예상하는 반면, 이전 전망치는 같은 기간 동안 각각 8.1달러와 8.72달러를 가리켰다.

이러한 상향 조정의 주요 동인은 워싱턴 D.C.에서 열린 엔비디아의 GPU 기술 컨퍼런스(GTC)였으며, 이는 회사가 장기 로드맵에 대해 시장에 업데이트하는 무대였다. 이번에 눈에 띈 것은 젠슨 황이 데이터 센터와 AI 인프라를 명확하게 강조한 것과 함께 2025~2027년에 대한 가시성을 제공한 것이었다.

간단히 말해 엔비디아는 블랙웰과 루빈(차세대 아키텍처)을 고려할 때 2025년과 2026년에 걸쳐 5000억 달러의 수요를 충족할 수 있는 가시성을 확보했다고 밝혔다. 이것이 5000억 달러가 해당 기간에 자동으로 매출로 인식될 것이라는 의미는 아니지만, 수요가 실제로 존재할 뿐만 아니라 계약이 잘 체결되어 있거나 높은 수준으로 검증되었음을 확인해준다.

수요 가시성의 이러한 변화는 지난 몇 주 동안 재평가가 완전히 공고화되지는 않았지만, 반도체 업계 내에서 엔비디아의 재평가 시도 이면의 핵심 촉매제다.

엔비디아의 구조적 기반이 여전히 견고한 이유

내 견해로는 엔비디아의 투자 논리를 가까운 미래에도 상대적으로 안전하게 유지하는 또 다른 구조적 요인은 AI 자본 지출 메가사이클이 여전히 정점과는 거리가 멀다는 단순한 사실이다. 전 세계 기업들이 AI 모델 훈련과 실행에 지출하는 거의 모든 자금이 엔비디아의 GPU와 전체 클러스터 시스템을 통해 직접 흐르며, 사실상 모든 배치를 대규모 평균 거래로 전환하고 있다.

이번 실적 시즌에 주요 하이퍼스케일러들(아마존 (AMZN), 마이크로소프트 (MSFT), 알파벳 (GOOGL), 메타 (META))은 막대한 자본 지출을 보고했을 뿐만 아니라 새로운 모멘텀과 내년을 위한 더욱 공격적인 가이던스를 시사했다. 골드만삭스에 따르면 현재 연간 약 2500억~3000억 달러 수준인 AI 자본 지출 사이클이 2025년에는 3500억 달러를 넘어설 것으로 예상되고 2030년까지 3조~4조 달러에 달할 수 있다고 가정하면, 엔비디아의 EPS가 5년 동안 두 배가 될 수 있다고 믿을 만한 강력한 근거가 있다.

이러한 관점에서 볼 때 성장률을 감안할 때 주가가 합리적으로 평가되어 있다고 주장하는 것도 타당하다. 엔비디아는 현재 선행 주가수익비율(PER) 41.8배에 거래되고 있으며, 3~5년 EPS 연평균 성장률(CAGR) 추정치 35.5%로 조정하면 회사의 주가수익성장비율(PEG)은 1.2에 달한다. 이는 매그니피센트 7 중 단연 가장 낮으며, 가장 가까운 경쟁자인 어드밴스드 마이크로 디바이시스 (AMD)의 PEG 1.4보다도 낮다. 이는 모든 과대 광고에도 불구하고 엔비디아가 과대평가와는 거리가 멀다는 것을 시사한다. 오히려 계속 제공하는 성장의 종류를 고려하면 놀랍도록 합리적으로 보인다.

3분기가 서프라이즈보다는 안정성에 관한 것으로 보이는 이유

3분기 실적 구도를 자세히 살펴보면, 엔비디아는 시장 기대치를 넘어서기 위해 1.25달러 이상의 EPS(전년 대비 54% 성장 의미)와 549억 달러 이상의 매출(전년 대비 56.7% 성장)을 달성해야 한다.

이러한 전망치는 지난 6개월 동안 최대 7.5%(EPS)와 6.1%(매출) 상향 조정되었으며, 이는 최근 몇 년간 우리가 목격한 것과 동일한 역학을 반영한다. 컨센서스가 회사의 실제 성과에 계속 뒤처지고 있다는 것이다.

당연히 엔비디아가 "합리적으로 평가되어 있다"는 견해는 전적으로 앞으로 예상되는 막대한 성장 궤적에 달려 있다. 나는 "예상되는"을 강조하는데, 엔비디아의 강세 논리가 근본적으로 기대에 의해 주도되기 때문에 오류의 여지가 거의 없기 때문이다. 결과적으로 아무리 작은 약세 신호라도 실적 발표 후 매도를 촉발하는 경향이 있으며, 특히 연간 가이던스가 상향 조정되지 않을 경우 더욱 그렇다.

그러나 현재 환경에서 나는 구조적 매도의 가능성이 상대적으로 낮다고 본다. 엔비디아는 매우 높은 수준의 계약된 수요로 분기에 진입하여 탁월한 주문 가시성을 제공하고 있으며, AI 자본 지출 메가사이클은 여전히 매우 강력하다. 내 견해로는 이번 분기에 의미 있는 하락을 피하는 것이 상승 서프라이즈보다 더 중요하며, 전자가 훨씬 더 안전한 베팅이라고 생각한다.

NVDA는 매수, 보유, 매도 중 무엇인가

시장 애널리스트들 사이의 컨센서스는 엔비디아에 대해 압도적으로 강세를 유지하고 있다. 지난 3개월 동안 주식을 커버한 39명의 애널리스트 중 37명이 매수 등급을 부여했으며, 단 2명만이 반대 의견을 냈다. 한 명은 보유 등급을, 다른 한 명은 매도 등급을 발행했다. 평균 목표가는 242달러로 향후 12개월 동안 거의 30%의 상승 여력을 시사한다.

3분기를 앞두고 NVDA에 대한 강세 전망 유지

기술주들이 차익 실현 기간을 겪고 있고 지난 몇 달 동안 주가 움직임이 정체되어 있음에도 불구하고, 내 견해로는 엔비디아의 가능성은 여전히 최대한 강세로 보인다. AI 버블에 대한 우려는 극도로 과장되어 있다. 구조적으로 지속적인 AI 수요에 대한 기대나 AI 자본 지출 사이클이 둔화되고 있다는 것을 반박하는 것은 사실상 없다. 실제로 그 반대가 여전히 사실이다.

시장 기대치는 높아졌지만 여전히 추가적인 실적 상회와 추가 상향 조정의 여지를 남길 만큼 충분히 보수적으로 보인다. 그리고 정량적으로 EPS와 매출 추정치가 계속 상승할 때 주가가 긍정적으로 반응하지 않는 경우는 매우 드물다. 엔비디아의 투자 논리가 미래 성장 기대에 크게 고정되어 있기 때문에 단순히 약세 신호를 피하는 것만으로도 장기 투자자의 관점에서는 이미 승리하는 경향이 있다. 실적 발표를 전후로 단기 변동성이 나타나더라도 말이다.

전반적인 구도가 여전히 건설적이므로 수요일 엔비디아 실적 발표일을 앞두고 매수 등급을 유지한다.