스포티파이의 잉여현금흐름 급증... 주가 하락이 매력적인 매수 기회로 보여

스포티파이(SPOT)의 잉여현금흐름 급증은 최근 주가 하락을 무시하기 어렵게 만든다. 이 음악 스트리밍 플랫폼은 최근 매출 성장 둔화를 보였지만, 이것이 내부에서 개선되고 있는 전체 상황을 말해주지는 않는다고 생각한다. 스포티파이는 점진적으로 더 효율적인 사업으로 변모하고 있으며, 더 강한 마진, 더 나은 수익화, 그리고 몇 년 전에는 상상하기 어려웠을 현금흐름 창출력을 보여주고 있다.

한편, 지속적인 주가 하락으로 SPOT의 밸류에이션은 상당히 매력적인 수준까지 내려왔다. 잉여현금흐름 성장이 이제 회사가 낮아진 주가를 활용해 자사주 매입을 늘릴 수 있게 하면서, SPOT의 투자 매력은 오늘날 특히 설득력 있어 보인다. 따라서 나는 이 주식에 대해 낙관적이다.

꾸준한 성장의 리듬

'둔화'라는 단어는 투자자들을 움찔하게 만드는 경향이 있지만, 스포티파이의 경우 더 중요한 이야기를 가릴 위험이 있다. 그렇다, 스포티파이는 2020년대 초반의 20%를 넘는 열광적인 시절에 비해 매출 성장이 식었다. 하지만 현재의 환율 변동성을 고려할 때 훨씬 공정한 척도인 불변환율 기준 수치를 자세히 보면, 견고한 14% 상승을 볼 수 있다. 이 규모에서 이러한 성장은 인상적이며, 스포티파이는 월간활성이용자 1,000만 명을 추가해 총 7억 6,100만 명에 도달했다.

중요한 것은 스포티파이가 고품질 사용자 기반을 보유하고 있다는 점이다. 이는 좋아하는 음악을 스트리밍하기 위해 월 몇 달러를 지출하는 것이 저렴한 사치이며, 많은 소비자들에게 공과금과 같은 지출이 되었다는 사실로 뒷받침된다. 구체적으로, 프리미엄 구독자는 전년 대비 9% 증가한 2억 9,300만 명으로 사상 최고치를 기록했으며, 이는 지난 18개월 동안 여러 차례 가격 인상에도 불구하고 사람들이 기꺼이 서비스 비용을 지불하고 있음을 보여준다.

특히 실적 발표에서 다니엘 에크는 가격이 높아졌음에도 이탈률이 현저히 낮다고 지적했다. 10년 동안 "디스커버 위클리"와 "좋아요 표시한 노래" 라이브러리를 구축한 후에는 스포티파이가 실제로 높은 "전환 비용"을 누린다는 것이 밝혀졌다.

광고 측면에서는 광고 스택 재구축이 마침내 성과를 내고 있다. 고마진인 입찰 가능한 프로그래매틱 광고가 이제 광고 수익의 3분의 1 이상을 차지한다. 단조로운 라디오 스타일 광고에서 정교한 데이터 기반 배치로의 이러한 전환은 광고 수익이 구독 기반 현금흐름보다 예측 가능성이 낮더라도 매출을 견고하게 보이게 만드는 요인이다.

30% 한계 돌파

견고한 매출 성장을 넘어, 스포티파이의 수익성 개선이야말로 강세론을 뒷받침하는 진짜 요인이다. 약세론자들은 역사적으로 음반사들이 대부분을 가져가기 때문에 스포티파이는 절대 진짜 돈을 벌지 못할 것이라고 주장해왔다. 그런데 이제 그 약세론자들은 새로운 논거를 찾아야 할 것이다. 1분기 매출총이익률이 사상 최고인 33%를 기록했기 때문이다. 이는 회사가 수년간 약속해온 "규모의 경제"를 마침내 달성하고 있음을 보여주는 엄청난 도약이다.

특히 스포티파이는 더 이상 선택권이 제한된 빅3 음반사의 수동적 중개자가 아니다. 오디오북과 비디오 팟캐스트로 다각화하면서 믹스를 고마진 분야로 전환했다. 그 새로운 믹스가 실제로 훨씬 더 수익성이 높다는 것이 밝혀졌다. 그들이 도달한 규모는 시장 침투를 위해 무엇이든 해야 했던 초기 단계처럼 조건을 그냥 받아들이는 것이 아니라 마침내 조건을 지시할 수 있는 협상력을 갖게 되었음을 의미한다.

더 중요한 것은 경영진이 오리지널 콘텐츠 지출을 계속 최적화하고 AI 기반 개인화에 집중하면서 마진이 여기서 더 높아질 것이라고 신호를 보내고 있다는 점이다. 이는 사용자들이 소비하는 콘텐츠 비용을 반드시 증가시키지 않으면서도 더 오래 참여하도록 유지해야 한다. 모든 추가 사용자가 최종 수익에 훨씬 더 크게 기여하기 시작하는 이런 종류의 전환점에 도달한 비즈니스 모델을 보는 것은 아름다운 일이다.

잉여현금흐름 강자

이 모든 긍정적인 발전에도 불구하고 스포티파이 주가는 최근 급락했다. 이는 결과적으로 오늘날 주식을 특히 저렴하게 만들었다. 특히 매출 성장과 마진 확대의 조합이 뛰어난 잉여현금흐름 성장을 견인하고 있기 때문이다. 스포티파이는 자산 경량, 자본 경량 모델로 운영되기 때문에 여기서 성장하면서 잉여현금흐름이 계속 확대될 것으로 예상된다.

1분기에만 잉여현금흐름이 사상 최고인 9억 5,400만 달러를 기록했으며, 최근 12개월 수치는 이제 무려 36억 7,000만 달러에 달한다. 컨센서스 추정치를 보면 증가세는 더욱 인상적이다. 잉여현금흐름은 2026 회계연도에 40억 4,000만 달러에 도달하고 2027 회계연도에는 48억 달러로 급증할 것으로 예상된다.

회사는 이 모든 현금으로 무엇을 하고 있을까? 앞서 언급했듯이 자본 경량 모델을 운영하고 있다. 미래 성장을 위해 새로운 공장을 짓는 것이 아니다. 그래서 대신 주주들에게 현금을 돌려주고 있다. 지난 12개월 동안 약 11억 3,000만 달러를, 1분기에만 약 4억 600만 달러를 자사주 매입에 사용했다.

이 추세는 잉여현금흐름 성장을 따르고 있으며, 이는 점점 더 매력적인 주가와 밸류에이션을 고려할 때 자사주 매입이 가속화될 가능성이 높다는 것을 의미한다. SPOT는 2026 회계연도와 2027 회계연도 예상 잉여현금흐름 대비 각각 약 22배와 약 18배에 거래되고 있다. 인터랙티브 미디어 섹터 중간값은 약 33배이며, SPOT는 더 넓은 시장 대비 할인된 가격에 거래되고 있는 것으로 보인다.

SPOT는 매수, 매도, 보유인가

최근 몇 달간 주가 부진에도 불구하고 스포티파이는 월가에서 여전히 적극 매수 컨센서스 등급을 받고 있으며, 이는 매수 20개와 보유 4개 의견에 기반한다. 특히 어떤 애널리스트도 이 주식을 매도로 평가하지 않는다. 또한 SPOT의 평균 목표주가 591.09달러는 향후 12개월 동안 34% 이상의 상승 여력을 시사한다.

결론

지난 여름 고점 이후 스포티파이의 장기 하락세는 사업에서 실제로 일어나고 있는 일을 간과하는 것처럼 보인다. 물론 성장은 몇 년 전에 비해 식었지만, 이미 플랫폼에 수억 명의 월간활성이용자를 보유한 회사로서는 정상적인 일이다. 중요한 것은 회사가 이전보다 사용자당 훨씬 더 많은 수익을 창출하고 있으며, 현금흐름이 이제 대규모 자사주 매입을 지원할 만큼 강력하다는 점이다. 오늘날 가격에서 나는 여전히 주식이 매력적으로 보인다고 생각한다. 특히 스포티파이의 투자 사례에 더 넓은 안전마진을 더하는 스트리밍 플랫폼의 예측 가능하고 공과금과 같은 특성을 고려할 때 그렇다.