마이크로소프트, 사상 최대 규모 투자 단행... 그 가치는 충분하다

마이크로소프트(MSFT)는 전례 없는 규모의 투자를 단행하고 있으며, 나는 이것이 가치 있는 투자라고 생각한다. Azure, Microsoft 365, Copilot 플랫폼을 보유한 이 엔터프라이즈 소프트웨어 및 클라우드 대기업은 역사상 가장 공격적인 자본 투자 프로그램을 진행 중이며, 증가하는 수요를 지원하기 위해 인공지능(AI) 인프라에 수십억 달러를 쏟아붓고 있다. 최근 실적은 이 전략이 이미 성과를 내고 있음을 시사한다.

이 기술 대기업은 2026 회계연도 3분기 매출 829억 달러를 기록했으며, 이는 전년 대비 18% 증가한 수치다. 대부분의 사업 부문이 강력한 성장을 경험하고 있다. 그러나 주가는 52주 최고가인 555.45달러 대비 약 24% 하락한 427달러 수준에 머물러 있으며, 나는 이러한 괴리가 기회라고 생각한다. 나는 427달러 수준의 마이크로소프트에 대해 매우 낙관적이며, 단기 자본지출 압박에 대한 시장의 우려가 대형 기술주 중 가장 강력한 펀더멘털 중 하나를 가리고 있다고 믿는다.

실제 사업 현황

마이크로소프트의 사업은 크게 세 부문으로 구성된다. Microsoft 365, LinkedIn, Dynamics 365를 포함하는 생산성 및 비즈니스 프로세스 부문, Azure를 중심으로 하는 인텔리전트 클라우드 부문, 그리고 Windows, Xbox, Bing을 다루는 개인용 컴퓨팅 부문이다.

2026 회계연도 3분기 실적을 기준으로 인텔리전트 클라우드가 성장 엔진이다. 이 기간 동안 Azure의 40% 성장률은 인상적이다. 이는 Azure 및 관련 클라우드 서비스가 4분기 연속 전년 대비 35% 이상 성장한 것으로, 수요가 공급을 초과하는 시기에 놀라운 일이 아니다. 회사는 최소한 2026년 말까지 용량 제약 상태가 지속될 것으로 예상하므로, 투입되는 모든 신규 인프라에는 이미 대기 중인 고객이 있다.

또한 Copilot은 수익화 측면에서 좋은 성과를 내고 있다. 현재 M365 Copilot 유료 사용자가 2천만 명을 넘어섰으며, 사용자 추가는 전년 대비 250% 증가했다. 동시에 사용자당 Copilot 쿼리는 전분기 대비 약 20% 증가했다.

나는 사용자당 쿼리 지표를 가장 주의 깊게 추적할 것이다. 이는 초기 시험 활동과 진정한 제품 채택을 구분할 수 있게 해주기 때문이다. 시간이 지남에 따라 도구를 더 자주 사용하는 고객은 Copilot을 기반으로 워크플로를 구축하고 있으며, 이는 수년에 걸쳐 복리로 증가하는 전환 비용을 창출한다.

자본지출 문제가 핵심 쟁점

내 생각에 현재 마이크로소프트의 모멘텀에 대한 주요 우려는 자본지출이다. 회사는 2026 회계연도 상반기에 724억 달러를 자본지출에 사용했으며, 이는 2025 회계연도 전체 지출보다 12% 높은 수치다. 한편 2026 회계연도 4분기에 400억 달러 이상을 지출할 것으로 예상하며, 2026년 총 지출은 1,900억 달러에 달할 것으로 보인다.

반면 잉여현금흐름(FCF)과 마진 같은 다른 지표는 하락 추세다. FCF는 전년 대비 22% 감소했는데, 이는 주로 새로 투입된 자산의 감가상각이 수익이 발생하기 전에 손익계산서에 반영되기 때문이다. 매출총이익률은 2025 회계연도 4분기 69.6%에서 2026 회계연도 3분기 67.6%로 축소됐다.

나는 시장이 이를 신중하게 평가하는 것은 옳지만 구조적 문제로 평가하는 것은 잘못됐다고 생각한다. 인프라 투자가 수익을 창출하고 있다는 증거는 명백하다. Azure는 연간 매출 1,300억 달러 규모에서 40% 성장했고, 상업용 잔여 이행 의무(RPO)는 전년 대비 99% 증가한 6,270억 달러에 달했으며, 자본지출 급증에도 불구하고 영업이익률은 46.3%를 유지했다.

연간 1,900억 달러의 자본지출을 흡수하면서도 46%의 영업이익률을 유지할 수 있는 기업은 현재 매출 성장률을 고려할 때 투자 프로그램으로 인해 파괴되고 있는 것이 아니다.

오픈AI 관계를 살펴보자. 이는 RPO 수치의 가장 과소평가된 동인이기 때문이다. Azure는 오픈AI의 핵심 플랫폼 파트너로 남아 있으며, 상당한 오픈AI 구성 요소를 포함한 마이크로소프트의 매우 큰 상업용 RPO는 향후 클라우드 매출에 대한 강력한 가시성을 제공한다. 다만 이것이 향후 2~3년에 걸쳐 선형적으로 매출을 보장하는 것은 아니다.

밸류에이션은 보이는 것보다 저렴

약 427.34달러에서 마이크로소프트는 2027 회계연도 컨센서스 주당순이익(EPS) 약 18.9달러 기준 선행 주가수익비율(PER) 약 25배에 거래되고 있다. 후행 PER은 약 26.3배로, 5년 평균 후행 PER 약 33배에 비해 크게 할인된 수준이다. 현재 배수는 사업의 펀더멘털 성장률이 가속화되고 있음에도 불구하고 마이크로소프트 자체의 역사적 평균 대비 상당한 할인이다. 내 견해로는 이는 자본지출 프로그램이 가시적인 잉여현금흐름 개선을 창출하기 시작하면 주가가 역사적 평균으로 재평가되는 방향으로 해소되어야 할 특이한 조합이다.

알파벳(GOOGL)과 메타(META) 같은 경쟁사를 보자. 알파벳은 선행 PER 25배에 거래되고 있으며, 매출 성장률 18%와 영업이익률 33%를 기록하고 있는데, 이는 마지막 지표에서 마이크로소프트의 프로필보다 열등하다. 메타는 18배에 거래되고 있으며 성장률 26%와 영업이익률 41%를 기록하고 있다. 이들은 괜찮은 수준이지만, 나는 마이크로소프트의 지표와 엔터프라이즈 기술에서 가장 방어 가능한 AI 플랫폼으로서의 현재 위치가 메가캡 기술주 동종 그룹 중 가장 매력적인 밸류에이션을 가지고 있다고 확신한다.

나는 2027 회계연도 예상 EPS 18.9달러에 대해 선행 PER 27배를 적용하여 12개월 목표주가를 510달러로 설정했다. 이 배수는 마이크로소프트의 5년 역사적 평균보다 낮으며, 자본지출 부담과 거시경제 불확실성을 고려하여 보수적으로 선택했다. 그러나 Azure가 39% 성장을 지속하고 Copilot 사용자 확대가 현재 모멘텀을 유지한다면 600달러에 가까운 강세 시나리오를 볼 수 있다.

리스크

투자 프로그램이 무위험은 아니며, 약세 시나리오가 어디에 있는지 명확히 하고 싶다. Azure 성장이 2025 회계연도 초반에 보였던 31%~33% 범위로 둔화되는 동안 자본지출이 연간 1,300억 달러 이상 계속된다면, 잉여현금흐름 압박은 구조적 우려가 될 것이다. 현재로서는 단지 과도기적인 것일 뿐이다.

또한 미국 연방거래위원회(FTC)가 클라우드 라이선싱 관행과 오픈AI 파트너십을 포함한 마이크로소프트에 대한 반독점 조사를 가속화했다. 조사 결과가 제품 분리를 요구한다면, 이는 매출 성장을 견인하는 M365-Azure 교차 판매 움직임에 직접적인 압박을 가할 것이다.

마지막으로 구글의 Workspace도 M365 대비 한계적으로 점유율을 확대하고 있다. 분명히 말하자면, 나는 이러한 리스크 중 어느 것도 현재 가격에서 투자 논리를 깨뜨리는 것이라고 생각하지 않지만, 이것들이 주가가 555달러가 아닌 427달러 수준에 있는 이유의 일부다.

월가의 견해

월가로 눈을 돌리면, 마이크로소프트는 지난 3개월간 매수 35개와 보유 2개를 받아 강력 매수 컨센서스 등급을 받고 있다. 557.64달러의 평균 마이크로소프트 목표주가는 30.49%의 상승 여력을 시사한다.

결론

마이크로소프트는 연간 1,900억 달러의 인프라 투자를 흡수하면서도 인상적인 속도로 성장 지표를 복리로 증가시키고 있는 기업이다. 현재 시장은 이 투자를 이미 창출하고 있는 수익보다 더 높은 비용으로 평가하고 있다.

선행 PER 25배는 이미 회사의 역사적 평균과 사업의 질이 정당화하는 수준 모두에 비해 할인된 것이므로, MSFT는 427달러에서 매수이며 12개월 목표주가는 510달러다.