스트래티지의 비트코인 플라이휠 효과로 MSTR 주가 급등 전망

비트코인(BTC-USD)을 중심으로 한 스트래티지(MSTR)의 선순환 구조가 새로운 랠리에 힘입어 보통주 급등을 이끌 수 있다. 비트코인은 지난주 약 23% 상승하며 스트래티지가 보유한 84만 447개 코인의 가치를 평균 매입가 7만 5,385달러를 넘어서게 했고, MSTR 주가는 3거래일 동안 거의 30% 급등했다.

솔직히 말하자면, 이는 지난 1년간의 손실을 거의 만회하지 못한다. 보통주는 여전히 약 65% 하락한 상태다. 그러나 48억 달러의 달러 보유고와 순자산가치에 근접한 MSTR 주가를 고려하면, 손실을 확대시켰던 바로 그 모델이 이제 수익을 확대하기 시작할 수 있다. 스트래티지는 10.8%를 "현재 유효 신용 비용"으로 제시한다. 비트코인이 이를 돌파할 가능성이 충분하다고 보기 때문에 낙관적이지만, 비트코인 익스포저를 위한 고위험 투자임은 분명하다.

참고로 스트래티지는 조직이 데이터 기반 의사결정을 내릴 수 있도록 비즈니스 인텔리전스 및 분석 소프트웨어를 제공하며, 이동 중 기업 보고를 위한 모바일 소프트웨어 솔루션도 보완적으로 제공한다.

비트코인 반등으로 MSTR 레버리지 회복

비트코인 반등은 레버리지가 역방향으로 작동할 때의 가혹한 교훈 이후 MSTR의 레버리지를 회복시킨다. BTC 하락은 mNAV 프리미엄 붕괴 및 우선주 배당에 대한 불안과 맞물렸다. 스트래티지의 2분기 82억 2,000만 달러 순손실은 대부분 83억 2,000만 달러의 미실현 비트코인 평가절하였다. 우선주 배당도 4억 70만 달러로 전년 동기 4,910만 달러에서 증가했다.

이러한 지급은 비트코인이 호황이든 침체이든 계속될 것이다. 단, 스트래티지가 장기적이고 심각한 BTC 약세장에 직면해 지급을 중단해야 하는 경우는 예외다.

그러나 이 구조는 이제 보통주 보유자에게 유리하게 작용할 수 있다. MSTR은 기본적으로 스트래티지의 우선주와 부채 뒤에 위치하며, 이러한 선순위 청구권 이후의 잔여 상승 여력을 소유한다. 비트코인 가격이 7만 7,400달러일 때 보유 자산 가치는 약 650억 달러다. 따라서 비트코인이 10% 상승하면 약 65억 달러의 자산 가치가 추가되는 반면, 우선주의 명목 청구권은 고정되어 있다. MSTR의 희석 시가총액이 약 470억 달러임을 감안하면, 이는 배수 확대 이전에도 의미 있는 증폭 효과다.

우선주는 또한 추가 BTC 매입에 기여할 것이다. 스트래티지는 STRC가 액면가로 거래될 때 추가 발행하여 그 수익금을 비트코인에 투자할 계획이다. 경영진은 유효 BTC 허들을 10.8%로 추정했으며, STRC는 현재 12%를 지급하고 있어 발행이 중단된 상태다. 어쨌든 비트코인이 이 비용보다 빠르게 복리 성장한다면, 그 초과분은 대부분 보통주에 귀속된다.

이것이 MSTR이 강세장에서 비트코인을 능가할 수 있는 이유다. 물론 비트코인이 허들을 넘지 못하면 자금 조달이 보통주 가치를 잠식한다.

달러 보유고가 선순환 재가동

한편 달러 보유고는 시간을 벌고 스트래티지의 신용 상품에 대한 신뢰를 재구축함으로써 선순환을 재가동한다. 지난주 48억 달러에 달해 우선주 배당 및 이자의 약 2.8년치를 커버한다. 3개월 전 전환사채 재매입 이후에는 8억 7,100만 달러로 떨어졌었다. 따라서 이 완충 장치는 비트코인 하락이 즉시 다음 배당을 충족하기 위한 긴급 BTC 매각을 강제할 것이라는 우려를 줄인다.

경영진은 STRC를 액면가 100달러로 되돌리려 노력하고 있다. 그들은 MSTR 매각으로 현금을 계속 조달하여 보유고를 늘리고 액면가 이하로 STRC를 재매입한다. 비효율적으로 들릴 수 있지만, 이는 액면가로 발행했던 바로 그 자본이므로 이러한 거래는 보통주 보유자에게 유리하다. 그러나 12% 배당을 지급하는 STRC 자체만으로도 회복될 수 있다고 믿으며, 이는 BTC 매입을 지원하기 위한 더 많은 STRC 주식 매각을 가능하게 할 것이다.

보통주 자금 조달 경로도 복귀할 수 있다. mNAV 1배 이상에서 MSTR을 매각하면 각 주식에 부여된 비트코인 가치보다 더 많은 자본을 조달한다. 따라서 STRC의 신용 품질을 개선하기 위해 프리미엄으로 달러 보유고를 구축하든, 희석 주당 비트코인을 늘리기 위해 재투자하든, 이 모델은 타당하다. 최근 급등으로 mNAV가 다시 1배 이상으로 올라섰다. 추가 확대는 ATM 프로그램을 방어적 유동성 도구에서 다시 축적 기계로 전환할 것이다.

순자산가치 근접 가격이 배수 리스크 제한

순자산가치 근접 가격은 배수 리스크를 제한한다. 투자자들이 비트코인 열풍 당시 보였던 엄청난 프리미엄을 더 이상 지불하지 않기 때문이다. 스트래티지는 mNAV를 기업가치(보통주, 부채 및 우선주 명목 가치 포함, 달러 보유고 차감)를 비트코인 시장가치로 나눈 값으로 정의한다. 오늘날 약 1배 수준이지만, 이 수치는 지속적으로 변동하며 주식 수 계산 방식에 따라 달라진다.

건설적인 비트코인 시장에서 1배를 합리적인 기준점으로 본다. 압축될 프리미엄이 거의 남지 않았기 때문에 MSTR의 하방 리스크는 또 다른 극적인 밸류에이션 붕괴보다는 비트코인과 더 밀접하게 연결되어 있다. 지속적인 강세장이 확대를 가능하게 할 것으로 믿는다. 비트코인이 자산 기반을 끌어올리고, STRC와 스트래티지의 자금 조달 기계에 대한 신뢰가 mNAV를 1배 이상으로 밀어올리기 때문이다. 적당한 움직임만으로도 보통주 잔여 가치를 크게 끌어올릴 수 있다.

리스크는 주목할 가치가 있다. 우선주 배당과 이자가 연간 약 17억 달러에 달한다. 이는 스트래티지의 소프트웨어 사업이 감당할 수 있는 수준을 훨씬 넘어선다. 비트코인이 우선주 비용보다 느리게 상승하거나 하락하면 보유고가 줄어들고, STRC는 더 높은 금리를 요구할 수 있으며, 스트래티지는 비트코인을 매각하거나 순자산가치 이하로 보통주를 발행할 수 있다. 따라서 이 모델은 비트코인이 자본 구조를 앞지를 때 훌륭하게 작동한다. 그렇지 않으면 보통주 주주가 먼저 부담을 흡수한다.

MSTR은 매수, 매도, 보유 중 무엇인가

스트래티지는 현재 월가에서 적극 매수 컨센서스 등급을 받고 있다. 이는 매수 12개, 보유 1개 의견에 기반한다. 매도 의견을 제시한 증권사는 없다. 또한 평균 MSTR 주가 목표치는 261.50달러로 향후 12개월간 약 113%의 상승 여력을 시사한다. 다만 여전히 이 주식에 낙관적인 입장이지만, 이 목표가는 신중하게 받아들여야 한다. 이처럼 변동성이 크고 역동적인 사업의 맥락에서는 큰 의미가 없기 때문이다.

결론

MSTR은 거대한 프리미엄이 붙었을 때보다 훨씬 나은 구조를 제공한다고 믿는다. 비트코인 모멘텀이 돌아왔고, 달러 보유고가 우선주 상품의 신용 품질을 연장했다. STRC도 회복 중이며, 다시 액면가에 도달하는 즉시 선순환을 촉진할 수 있다는 점은 부인할 수 없다. 또한 순자산가치 근접 가격은 밸류에이션 리스크를 제한한다. 이러한 이유로 BTC 모멘텀이 지속될 수 있다고 믿는다면, MSTR의 투자 논리는 매우 밝아 보인다.