아마존 주식이 실적 발표 후 상승을 위해 클라우드 사업의 활약이 필요한 이유

오늘날 글로벌 3대 하이퍼스케일러 중에서 아마존 (AMZN)은 적어도 주가 성과 측면에서 올해 명백한 후발주자였다. 시애틀 기반 회사가 이제 전자상거래, 클라우드, 인접 서비스에 걸쳐 광범위하게 다각화된 사업을 운영하고 있음에도 불구하고, 시장 인식은 아마존 웹 서비스(AWS)의 성장 둔화에 크게 영향을 받았다. AWS는 회사의 가장 수익성 높은 부문으로 아마존의 밸류에이션과 수익 배수의 상당 부분을 견인한다.

아마존이 10월 23일로 예정된 9월 분기 실적 발표를 앞두고 있는 가운데, 올해 성과에서 마침내 전환점을 볼 수 있을 것이라는 기대가 나오고 있다.

아마존이 구조적 AI 순풍을 활용할 수 있는 매우 유리한 위치에 있고(여전히 확실한 클라우드 선두주자), 매우 낙관적인 증권가 컨센서스에도 불구하고, AWS 성장이 주요 하이퍼스케일러 경쟁사들에 뒤처지거나 마진이 어느 정도 강세를 보이지 못한다면 단기에서 중기적으로 의미 있는 반전은 어려울 것이라고 본다.

그럼에도 불구하고 단기적 약세가 아마존 주주들에게 예상보다 오래 지속될 수 있지만, 나는 AMZN을 장기 보유 종목으로 계속 보고 있으며 현재 수준에서 매수 등급을 유지한다.

AWS의 줄타기

아마존은 이전 분기의 부진에서 아직 완전히 회복하지 못했다. 6월 분기에 월가의 매출과 수익 전망을 편안하게 상회했음에도 불구하고 결과는 광범위한 회의론에 부딪혔고, 그럴 만한 이유가 있었다. 스포트라이트는 여전히 회사의 수익에 가장 중요한 부문인 AWS에 맞춰져 있다.

간단히 요약하면, AWS는 여전히 성장하고 있고 강하게 성장하고 있지만 예상만큼 강하지는 않다. 2분기에 AWS는 17%의 연간 성장률을 기록해 1분기 속도와 일치했지만 이전 3개 분기에 보고된 19% 성장률에는 못 미쳤다. 이번에 다른 점은 애널리스트들이 20-22%의 연간 성장률을 기대하면서 기대치가 높았다는 것이다.

낙관론은 아마존이 순차적으로 약해진 AWS 성장이 수요가 아닌 용량 문제로 인한 것이라고 말한 1분기에서 비롯됐다. 시장은 이러한 역풍을 일시적인 것으로 해석했고, 따라서 2분기 기대치는 더 높은 성장으로의 복귀를 가정했다. 게다가 1분기에 마이크로소프트 애저 (MSFT)와 구글 클라우드 (GOOG)(GOOGL)는 이미 긍정적인 서프라이즈를 보였고 성장이 가속화됐다. 특히 애저는 전년 대비 33% 성장해 역사적 14-18% 범위를 훨씬 웃돌았다.

AWS 성장이 1분기 대비 보합세를 보이자 용량 제약이 예상만큼 빠르게 완화되지 않을 수 있다는 우려가 재점화됐다. 이는 애널리스트들이 이미 지적한 문제였다. 또한 전체 하이퍼스케일러 지출의 강세를 고려할 때 가능성은 낮아 보이지만 수요가 가정보다 약할 가능성도 제기했다. 더 우려스럽게는 애저와 구글 클라우드의 경쟁이 격화되고 있다는 신호일 수 있으며, 오랜 클라우드 선두주자가 입지를 잃기 시작할 수 있음을 시사한다.

클라우드 경쟁 가열

틀림없이 마이크로소프트 애저와 구글 클라우드가 최근 AWS를 성장률에서 앞서는 구체적인 전략적, 운영적 이유들이 있다. 시장이 하이퍼스케일러들이 마침내 자신들의 클라우드 사업을 AI 우선 플랫폼으로 포지셔닝하고 인프라 위에 애플리케이션 레이어를 구축하는 지점에 도달한 것으로 보인다.

설명하자면, AWS는 역사적으로 인프라 리더십에 집중해 고객들이 자신만의 스택을 구축하도록 했다. 오랫동안 이는 장점이었다. 유연성을 제공했고 수년간 AWS의 폭발적 성장을 촉진했을 가능성이 높다. 하지만 오늘날 많은 기업들은 애저와 구글 클라우드가 더 원활하게 제공하는 사전 통합된 AI 솔루션을 선호한다.

애저와 구글 클라우드 모두 자신들의 생성형 AI 제품과 훨씬 더 깊이 통합되어 있다. 예를 들어 애저는 오픈ai와의 파트너십 덕분에 선점자 우위를 가지고 있으며, 이는 워크로드를 직접 자사 인프라로 유도한다. 구글 클라우드는 자체 파운데이션 모델인 제미나이의 혜택을 받는다. 한편 AWS는 AI 플랫폼 전략을 위해 베드록과 트레이니엄에 의존하고 있다. 둘 다 강력한 도구이지만 채택이 경쟁사들과 같은 속도로 확산되지 않았다.

마진과 성장이 아마존을 재평가할 수 있어

아마존의 클라우드 사업 관련 논제의 또 다른 핵심 포인트는 AWS 영업마진의 급격한 하락이었다. 2분기에 마진은 32.9%로 1분기 39.5%에서 하락해 최소 지난 6개 분기 중 가장 약한 수준을 기록했다. 그래도 설명은 그럴듯하다.

아마존은 AI 수요를 지원하기 위해 자본지출을 크게 늘렸고, 이는 더 높은 감가상각과 운영비용을 초래해 마진에 단기적 압박을 가하고 있다. 2분기에 약 313억 달러가 자본지출에 배정됐다(아마존 재무제표에서는 부동산 및 장비 구매로 표시). 이는 회사 역사상 단일 분기 최고치로 전체 매출의 거의 19%를 차지해 1분기 15.6%, 4분기 13.4%에서 증가했다.

3분기를 내다보면 아마존에게 변화를 가져올 수 있는 두 가지 주요 요인이 있다. AWS 성장 가속화와 더 나은 마진 궤적이다.

18-19% 전년 대비 성장과 같은 완만한 가속화라도 전환점으로 읽힐 수 있으며, 수요가 버티고 있고 용량 제약이 완화되고 있다는 신호가 될 것이다. 대규모 자본지출에도 불구하고 AWS 마진이 안정화되거나 약간 상승한다면 용량 활용률이 개선되고 있고 가격 압박이 악화되지 않고 있음을 시사할 것이다.

이 두 트렌드가 유리하게 수렴한다면 주가가 재평가될 수 있다. AWS가 아마존 영업이익의 가장 큰 부분을 견인하고 회사가 현재 33배 수익 배수로 거래되고 있기 때문이다.

AMZN은 매수, 보유, 매도인가?

월가 심리는 더할 나위 없이 강세다. 지난 3개월간 이 주식을 커버하는 44명의 애널리스트 모두가 AMZN에 대해 매수를 추천하고 있다. 이들의 평균 목표주가는 267.25달러로 향후 12개월간 거의 23%의 상승 잠재력을 시사한다.

컴백 궤도의 아마존

아마존 주가는 올해 내내 실망스러웠다. 최근 저조한 성과의 상당 부분은 AWS의 성장 속도 둔화와 연결되어 있다. 최근 분기들에 걸친 지속적이고 좌절스러운 용량 문제들이 회사의 가장 수익성 높은 부문에서 더 소극적인 성장의 변명이 되어왔다. 클라우드 서비스에 대한 수요가 문제인 것 같지는 않지만, 도전의 상당 부분은 AWS가 더 빠른 성장을 지속하기에 경쟁사들보다 구조적으로 덜 유리한 위치에 있다는 점에서도 비롯될 수 있다.

밸류에이션 논의와 클라우드를 넘어선 아마존의 다각화가 이러한 저조한 주가 수준에서 극도의 낙관론을 뒷받침할 수 있지만, 주가의 재평가는 지속적인 우려를 상쇄할 더 강한 AWS 매출과 마진 성장을 통해서만 나올 가능성이 높다고 본다.

9월 분기가 이것이 큰 방식으로 일어나는 순간은 아닐 수 있지만, 완전히 그럴듯한 소폭 개선이 단기적 시장 반응을 촉발할 좋은 기회가 있다. 그렇긴 하지만 AI 수요가 여전히 주요 동력인 상황에서 아마존이 이 수요 대 용량을 활용하고 수익화하기 위해 자신을 더 잘 구조화하는 것은 시간 문제인 것 같다. 그런 이유로 나는 아마존을 장기적 매수로 계속 본다.