MS, AI 클라우드 주도권 확보 위해 수익성 희생

AI 수요가 공급을 초과하고 자체 반도체 생산이 지연되면서 마이크로소프트(MS)가 엔비디아로부터 수십억 달러 규모의 GPU를 임대하며 클라우드 사업 시간을 벌고 있다. 이번 주 네비우스가 MS에 GPU 용량을 제공하기로 한 소식이 전해지면서 화요일 변동성 높은 거래에서 네비우스 주가는 40% 이상 급등했다. 반면 MS 주가는 주 내내 500달러선에서 횡보했다.

174억 달러 규모의 5년 계약인 네비우스 딜은 MS에게 세 가지 핵심 목표를 달성하게 해준다. 용량 선확보, 공급 리스크 감소, 코어위브 외 공급처 다변화다. 하지만 이 과정에서 MS는 AI 매출 성장을 위해 단기 수익성을 희생하고 있다.

한 가지 확실한 것은 애저에 대한 수요가 끊임없이 이어지고 있다는 점이다. 이는 단기 마진 희생에도 불구하고 MS에 대한 강력한 매수 의견을 뒷받침한다.

MS의 애저와 클라우드 서비스는 놀라운 속도로 확장되고 있다. 4분기 마이크로소프트 클라우드 매출은 전년 대비 27% 증가한 467억 달러를 기록했다.

MS의 과제는 수요가 아닌 공급이다. 자체 반도체(마이아, 코발트) 개발과 데이터센터 확장을 빠르게 진행하고 있지만, 여전히 AI 제품 수요를 따라가지 못하고 있다. AI 컴퓨팅 수요가 갑자기 폭증한 것을 감안하면 이해할 만하다. 당분간 MS는 GPU를 '임대'할 수밖에 없는 상황이다. 간단히 말해 성장 공식은 명확하다. GPU가 많을수록 애저 AI 소비가 늘어나고, 이는 지속적인 확장으로 이어진다.

모든 것에는 대가가 따른다. MS의 클라우드 사업은 이미 AI 인프라 확장으로 4분기 총이익률이 68%로 하락하며 압박을 받고 있다.

네비우스와 코어위브를 통한 외부 조달이 계속되는 한 자체 자산 대비 수익성 압박은 불가피하다. 다만 활용도가 높아지고 계약 가격이 정상화되면서 수익성은 안정될 것으로 예상된다.

클라우드 마진 압박 외에도 MS는 칩 개발과 신규 데이터센터에 대규모 자본을 투입하고 있다. 4분기 자본지출은 파이낸스 리스를 포함해 242억 달러에 달했고, 1분기에는 300억 달러를 넘어설 전망이다. 다행히 MS는 막대한 현금을 창출하고 있다. 지난 분기에만 256억 달러의 잉여현금흐름을 기록했고, 946억 달러의 현금성 자산을 보유하고 있다.

외부 GPU 조달로 인한 클라우드 마진 압박 외에도 MS는 여러 리스크에 직면해 있다. 네비우스 뉴저지 용량이 아직 완전히 확보되지 않았고, 업계가 여전히 엔비디아에 크게 의존하고 있어 급증하는 수요 충족이 쉽지 않을 수 있다. 올해 초 마이아 칩 생산을 2026년으로 연기했는데, 추가 지연이 있을 경우 엔비디아의 블랙웰이나 아마존의 트레이니움 같은 경쟁사 대안 대비 비용 효율성 확보가 제한될 수 있다.

강한 상승세 후 MS 주가는 50일 이동평균선 아래로 하락했다. 그러나 시가총액 3조 달러를 넘는 상황에서 주가가 과도하게 상승했다고 보기는 어렵다.

주가수익비율(PER) 36.3배는 IT 섹터 평균보다 25% 높지만 프리미엄이 정당해 보인다. MS의 향후 매출 성장률 14.65%는 섹터 중간값 7.53%의 두 배에 달한다. 단기 마진 압박에도 수익성은 여전히 탁월하다. 최근 12개월 EBITDA 마진 55.56%는 경쟁사 대비 5배 수준이다.

월가는 최근 3개월간 매수 33건, 보유 1건, 매도 0건으로 강력 매수 의견을 제시했다. 향후 12개월 목표주가 626.88달러는 25% 이상의 상승 여력을 시사한다.

월가는 애저 성장 가속화, AI 수요 지속성, 자본지출 대비 마진 상충관계에 주목하며 MS에 대해 매우 낙관적이다. 윌리엄 블레어의 제이슨 아더 애널리스트는 "다가오는 회계연도에 매출과 영업이익 모두 두 자릿수 성장을 예상하는 낙관적 가이던스"를 들어 강한 매수 의견을 제시했다.

한편 바클레이즈의 라이모 렌쇼 애널리스트는 약 25% 상승 여력을 반영해 목표주가 625달러를 제시했다.

MS의 네비우스 파트너십은 명확한 트레이드오프를 보여준다. 내부 공급을 기다리지 않고 애저 AI 매출을 가속화하는 대신 단기 클라우드 마진 압박을 감수하는 것이다. 이는 두 가지 중요한 점을 시사한다. 첫째, MS 제품에 대한 전례 없는 수요가 있다는 것이다. 둘째, 시간이 지나면서 성장이 희석 효과를 상쇄하고, 활용도 개선, 자체 반도체 도입, 2026년 이후 가격 결정력 강화로 마진이 회복될 것이라는 점이다.

향후 투자자들은 주요 이행 시점을 주시해야 한다. 네비우스 계약에는 해지 조항이 포함돼 MS가 입지를 보호했음을 시사한다. 애저의 총이익률은 용량 확대와 활용도 상승으로 2026 회계연도부터 안정화될 수 있다. 가장 중요한 것은 내년 마이아 칩 생산에 성공하면 수익성이 크게 개선되고 고비용 외부 GPU 의존도가 낮아진다는 점이다.

전반적으로 이번 소식은 애저에 대한 깊은 수요를 입증하며 MS에 대한 강한 매수 전망을 뒷받침한다.