오라클의 AI 투자 규모가 재무제표를 넘어서다

2026 회계연도에 오라클 (ORCL)은 자본지출을 통해 인공지능(AI) 인프라 개발을 확대했으며, 이 투자 규모는 자사의 대차대조표를 초과했다. 이로 인해 237억 달러의 마이너스 잉여현금흐름이 발생했다. 오라클이 이러한 확장을 위해 부채에 대한 의존도를 높이고 있다는 점을 고려할 때, 나는 이 주식에 대해 약세 입장이다. 오라클이 AI 논의에 깊이 관여하고 있음에도 불구하고, 주가는 연초 대비 약 31.37% 하락했다.

오라클은 클라우드 인프라, 전사적 자원 관리, 데이터베이스 서비스를 제공하는 기업용 정보기술 솔루션 공급업체다.

오라클의 재무 현황

오라클의 재무 상태를 살펴보자. 매출은 전년 대비 17% 증가했다. S&P 글로벌 (SPGI)은 오라클의 2027 회계연도 잉여현금흐름(FCF) 적자가 2026 회계연도에 보고된 237억 달러 적자에서 77% 증가한 420억 달러로 확대될 수 있다고 전망한다. S&P 글로벌은 또한 오픈AI가 오라클의 잔여 이행 의무(RPO)에서 차지하는 비중으로 인해 주요 신용 리스크라고 지적했다. 이 신용평가 회사는 최근 오라클의 등급을 'BBB'에서 'BBB-'로 하향 조정했다.

언급된 리스크들은 중요하다. 왜냐하면 팁랭크스에 따르면 오라클의 순부채는 2026년 5월 기준 1,249억 달러로 전년도 933억2천만 달러에서 증가했기 때문이다. 경영진은 2027 회계연도 동안 200억 달러 규모의 보통주 프로그램을 포함해 400억 달러의 부채 및 자기자본 조달을 추가로 예상하고 있다. 이 자금조달 계획에 따라 조달되는 신규 부채나 자기자본 1달러마다 주주들은 더 높은 고정 의무와 잠재적 희석에 노출되며, 잉여현금흐름은 여전히 마이너스 상태다.

오라클의 6,380억 달러 RPO는 이미 판매한 것을 이행하기 위한 자본지출 의무를 발생시킨다. 고객 계약과 연계된 건설을 축소하면 계약 위반 및 평판 손상 위험이 있다. 이러한 의무로 인해 오라클은 영업현금흐름이 이를 충당하지 못하기 때문에 부채와 자기자본을 사용해 자본지출을 조달한다.

2027년 오라클 전망

오라클의 2027 회계연도 예상 의무는 약 870억 달러에서 1,050억 달러에 이른다. 여기에는 순자본지출, 부채 원금 상환, 이자, 신규 약정, 기존 구매 의무, 리스가 포함된다. 오라클은 2027 회계연도 매출 가이던스를 900억 달러로 제시했다. 그러나 클라우드 및 데이터센터 매출이 가이던스를 밑돌면 EBITDA 성장이 둔화되는 반면 이러한 의무는 계속 발생한다.

이는 부채 대 EBITDA 비율을 S&P 글로벌의 BBB- 등급을 넘어 정크본드 영역으로 밀어넣을 수 있다. 정크 등급은 오라클의 차입 비용을 높이고 부채 포트폴리오 전반에 걸쳐 약정 문제를 촉발할 것이다. 이는 기관 투자자들의 매도를 유발하고 향후 차입을 제한할 수 있는데, 다른 경쟁 하이퍼스케일러들은 AA 이상의 등급을 보유하고 있기 때문이다. 오라클은 모든 하이퍼스케일러 중 실망스러운 분기를 관리할 여지가 가장 적다. 이것이 내 약세 입장의 핵심 동인이다. 실수할 여지가 없다.

오라클을 둘러싼 통제 불가능한 리스크

오라클은 또한 오픈AI의 RPO 비중, 전력망 제약, LLM 토큰 비용 하락, 경쟁 등 통제 불가능한 리스크에 직면해 있다. S&P 글로벌이 강조했듯이, 오픈AI는 오라클의 6,380억 달러 RPO 중 약 3,000억 달러를 차지한다. 오픈AI가 예상 밸류에이션으로 자금을 조달하지 못하거나 광고 매출 전망을 달성하지 못하면 계약 위반 리스크가 발생할 수 있다.

eMarketer에 따르면, 오픈AI의 광고 사업은 회사 자체의 5개년 매출 전망에 90% 미달할 전망이다. eMarketer는 미국 챗봇이 2026년에 10억 달러 미만의 광고 매출을 창출하고 2030년까지 54억1천만 달러를 기록할 것으로 예상한다. 오픈AI는 2030년까지 전 세계 매출 1,000억 달러를 전망한다. 광고 매출이 중간 어디쯤에 착륙하더라도, 오픈AI가 RPO 계약을 이행하지 못하면 오라클의 매출에 영향을 미칠 것이다.

데이터센터에 필요한 전력망 용량도 또 다른 제약 요인인데, 하이퍼스케일러들이 사용할 수 있는 전력이 한정되어 있기 때문이다. 오라클은 2027 회계연도에 3기가와트(GW)의 신규 데이터센터 용량을 추가할 것으로 예상한다. 지연이 발생하면 RPO 계약, 매출 기대치, 자본지출 충당 능력에 영향을 미칠 수 있다. 건설 비용, 지역사회 반발, 정치도 데이터센터 개발에 영향을 미친다.

예를 들어, 2026년 7월 14일 뉴욕은 데이터센터 개발에 대해 1년간 유예 조치를 부과한 첫 번째 주가 되었다. 목표는 규제 당국이 전기 요금, 물 공급, 소음 공해에 미치는 영향을 연구할 시간을 주는 것이다.

LLM 토큰의 전체 시장 규모(TAM)도 의문스러운데, 기업들이 비용 절감을 위해 점점 더 오픈소스 모델로 프롬프트를 라우팅하고 있기 때문이다. 이러한 토큰의 상품화는 클라우드 제공업체 간 경쟁 심화와 함께 오라클의 자본지출을 정당화하기 어렵게 만든다.

오라클의 상승 잠재력

오라클의 상승 잠재력은 투기적 미래 수요가 아닌 체결된 계약에 기반한 투자에 있다. 오라클은 6,380억 달러 RPO의 12%, 약 766억 달러가 향후 12개월 동안 인식될 것으로 예상하며, 약 34%는 13개월에서 36개월 사이에 인식될 것으로 예상한다. 오라클의 레거시 사업 매출이 2027년에 안정적으로 유지되거나 소폭 성장한다면, 매출은 오라클의 2027 회계연도 의무인 870억 달러에서 1,050억 달러를 충당할 수 있다.

오라클은 대기업, 대학, 정부에 소프트웨어, 데이터베이스 서비스, 클라우드 인프라를 제공한다. 클라우드 및 소프트웨어 환경이 변화하고 있지만, 이러한 산업에서 핵심 데이터베이스를 교체하는 것은 중대한 결정이다. 이는 고객에게 상당한 운영 리스크이며, 오라클의 매출을 고정시키는 거대한 경쟁 해자를 만든다.

오라클은 이전에도 격동의 시기를 견뎌냈다. 2022년 오라클은 높은 레버리지와 공격적인 자사주 매입으로 인해 S&P 글로벌로부터 'BBB'로 하향 조정되었다. 하향 조정 이후 오라클의 주가는 저점에서 고점까지 약 5배 성장했다. 이 기간 동안 오라클은 자사주 매입을 중단하고 부채 상환을 우선시했다. 그러나 현재 상황은 다르다. 오라클이 2027 회계연도에 더 많은 부채와 자기자본을 조달하고 있기 때문이다.

자본지출 의무를 충족하기 위해 여러 요인이 일치해야 한다는 점을 고려할 때, 나는 현재 시장에 오라클보다 더 나은 기회가 있다고 생각한다.

오라클의 밸류에이션

언뜻 보면 오라클의 밸류에이션은 매우 매력적으로 보인다. 후행 12개월(TTM) 주가수익비율(P/E)이 약 21.54배로 거래되고 있는데, 이는 소프트웨어 섹터 평균 P/E인 약 34배보다 훨씬 저렴하다. 경쟁사 세일즈포스 (CRM)의 약 19.33배와 비슷한 수준에서 거래되고 있다. 그러나 이 낮은 가격표는 특가가 아니다. 경고 신호다. 시장은 오라클의 레거시 사업이 둔화되고 있기 때문에 더 저렴하게 가격을 책정하고 있다.

나는 클라우드 경쟁이 치열해지면서 오라클의 낮은 밸류에이션이 단순히 고성장 시대가 지났음을 반영한다고 생각한다.

2027 회계연도에 주목할 사항

나는 오라클에 대해 약세 입장이지만, 내 기본 논지를 바꿀 수 있는 촉매제들을 주시하고 있다. 첫째, RPO 잔고가 예정대로 매출로 전환되는지 확인하고 싶다. 둘째, 순매출이 900억 달러를 충족하거나 초과할 수 있는지 보고 싶다.

오라클이 자본지출 의무를 충족할 만큼 충분한 매출을 창출하지 못하면 추가 부채나 자기자본을 조달해야 할 것이다. 오라클이 정크 등급으로 하향 조정되면 이러한 옵션 중 어느 것도 좋은 조건으로 이용할 수 없을 것이다. 마지막으로, 추가 부채 발행을 주시하고 싶은데, 더 많은 부채는 약세 논거를 강화할 것이기 때문이다.

월가의 오라클 전망

오라클은 월가에서 매수 28건, 보유 3건을 기반으로 강력 매수 컨센서스 등급을 받고 있다. 어떤 애널리스트도 이 주식을 매도로 평가하지 않는다. 현재 밸류에이션을 기준으로 오라클의 평균 목표주가 263.86달러는 현재 주가 132.49달러 대비 향후 12개월 동안 약 99.15%의 상승 잠재력을 나타낸다.

결론

오라클은 AI 인프라에서 정당한 입지를 확보했지만, 주가는 매출이 부채, 희석, 장기 자본지출 의무를 정당화할 만큼 충분히 빠르게 성장할 수 있는지에 달려 있다. 오라클을 둘러싼 리스크를 고려할 때, 나는 이 주식과 월가가 설정한 목표주가에 대해 약세 입장을 유지한다.